2007-06-25
投資者日記

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人民幣或本周加息

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　　6月24日，周日。上周道指跌2.1％，見13360點。美亞證券跌4.2％，見一百四十三點七五美元，雷曼兄弟股價亦跌3.1％；此外，全美住宅建屋商協會╱富國銀行指數回落至28點，係1991年2月以來最低。5月份新屋建造係近十六年來第一次連跌四個月，以年率計只有一百四十七萬四千間，較4月份再減少2.1％。標普建造股指數跌4.5％，係去年7月20日以來最低。全美最大房屋建築股Lennar股價跌4.9％，成三十七點七三美元。

美飲食股全線回落

　　其他如星巴克跌8％，成二十五點五四美元；全美第三大漢堡包公司Wendy's跌7.1％，見三十六點九三美元；Darden Restaurants跌8.4％，見四十二點九三美元。美國飲食股全線回落。

　　周小川上周六話唔排除短期內再加息。上周五滬深A股三百跌3.5％，因5月份中國CPI上升3.4％，超過央行今年全年目標通脹��3％；睇�薔貍P人民幣加息機會甚大。

　　踏入6月份，道指與RSI背馳，最終引發上周五跌1.37 %，見13360點。技術上睇，道指已形成雙頭，短期進一步回落壓力甚大。十年期債券利率見五厘一六，一如早輪我老曹所講，每次十年期債券孳息率高出五厘，股市便受壓，睇�薨O次亦唔例外。貝爾斯登願為旗下兩隻對沖基金�鄏葛觼閰蒹U款相關�鴽賳磥W出現巨額損失，提供三十二億美元貸款挽救，以免被債權人接管上述基金資產及面對投資者大量贖回。

High-Grade Structured Credit Strategies Enhanced Leverage Fund成立只有十個月，已損失20％，主因係�鈰爭Q率CDO市場投機。CDO 1987年由已破產�韱rexel Burnham Lambert Inc.創造出來，去年銷售額達五千零三十億美元，其中一半來自低信用者或冇借貸歷史�龠U款人貸款所組成。雷曼兄弟4月份估計CDO受次級債券無力還款影響，可能損失二百五十億美元，標普已將四十五隻CDO信用評級下調，上周五惠譽宣布打算將部分CDO信貸降級。

　　1980年債券出現牛市，理由係通脹率漸受控制，令債券（三十年期）息率由1980年初十六厘回落到2003年�鴾T厘半；到此水平，相信債券牛市��2003年第二季結束。過去幾年中國政府係美國十年期債券�翵鉹中@位支持者，但近期中國對十年期美國政府債券胃納較差，令人擔心。　　上周五道指回落，主要受金融股影響，花旗集團、美國銀行，摩根大通、美亞證券等股價皆回落。香港方面，同次級債券關係較大者只有�彌情]005），今年第一季已作出撥備，因此周一港股會否受美股影響回落？木宰羊。

　　IMF警告，美國GDP增長率今年首季已回落至令人不安��2％以下；加上巨大收支赤字所產生�麰t債，美國經濟極需要低利率去維持增長，不然陷入衰退機會好大。

　　自從2001年1月美國開始減息，至去年12月止過去六年，有超過二萬億美元流入亞洲。自從1971年8月美元唔再同黃金掛�u後，以過去三十六年經驗，每次外�嶼y入，可造成資產價格上升，係股市及房地產價格出現泡沫�鴾艇�。資產價格上升，往往造成經濟過熱及信貸膨脹；一旦資金流走，又可令資產價格回落，令經濟進入收縮期。換言之，1971年至今，一個地區或國家�儭g濟盛衰由資金流入流出去決定。

Double or nothing玩唔過

　　今年英國估計有三萬人�鵀~收入一百萬美元以上，較四年前增加50％，大部分來自金融業。過去四年全球金融業興旺程度超乎以前想像，有D疑幻疑真�儱P覺。1989年東京股市及房產亦曾一片興旺，今天日經平均指數只及1989年12月�鴾@半亦唔夠。日圓過去十二個月兌美元回落6.6％、兌歐羅回落12％。日圓十二年前開始不升反跌，由1994年至今日圓�擊虪╞h接近60％價值，但日圓�鈰磥瑭妎R力卻按年上升（因通縮�屪鰜Y），今天同額日圓�鬗擖誑i買到���牉�1994年仲多！2006╱07年度（4月1日止）日本GDP上升2％，但日本家庭同期稅後收入卻減少0.4％；再加上日圓貶值，日本企業正考慮將生產工序搬回日本！

　　今天日本最低工資只係一點五美元一小時（ 約十一點七港元），較香港高DD而已。日本地產泡沫十八年前爆破，日本銀行過去十年維持利率�鬘b厘以下，日圓由1994年77兌1美元，回落到今天124日圓，但日本至今仍擺脫唔到通縮。

　　相較日本，香港好彩得多。1997年8月本港地產泡沫爆破後，香港通縮只維持�髐誚~，2003年下半年已擺脫通縮，其中一項因素係中國GDP過去十年保持年率9％增長。今年內地A股出現泡沫，有人認為可維持到2008年奧運之後，我老曹�鄔O方面唔太肯定。不過，將數以百萬計�麊鷟�買入已相當貴�儭窶ㄐA希望另一個傻瓜明天以更高價格同你買，係咪值得玩則見仁見智；即使玩亦應量力而為。已故永隆董事長伍絜宜十幾年前同我老曹講：畀你副身家double、你�鴷肮◎|改變幾多？反之，不幸冇�鱁い陋a，你話點算？你可以話佢老人家保守，但我老曹同意佢�曚貌k─「Double or nothing」遊戲玩唔過。第一個一百萬元對生活可能影響好大，賺到第一個一千萬元時可能仍有feel，再賺多D係咪十分高興？見仁見智。一千萬元以上�麊鷟�感覺，只係數字遊戲。

農產品價難長期大升

　　何況，今天財富�奰繸o已非來自生產，而係來自刁（刁者，交易之謂也）。財富變得愈來愈抽象，亦變得愈來愈唔實在。1987年衍生工具市場剛開始冇耐，今天根據國際互換及衍生協會數字，過去一年交易金額達五百萬億美元，相等於全球GDP十倍！對沖基金及私人資產集團（例如黑石集團）�鬘�球各地搵錢機會，透過槓桿作用，資金由一個行業流向另一個行業、由一個國家流向另一個國家，速度之快令人咋舌。金融市場�黿o失數字十分驚人。

　　六十年代中國大躍進失敗後出現饑荒，當時全球經濟學家同意一次全球性饑荒�鄐G十年代橫掃全球，影響最大係印度，結果又點？1974年起印度農產品開始自給自足，一種�鷁嶉葳奏o展出來�鴭_�[米及透過基因改造�鴷犰抪s品種橫掃全球；再加上由明尼蘇達州大學農業專家Norman Borlaug發展出來、利用人造肥料�鼢茠咧陶t成長法，令七十年代開始全球農產品售價不但不升，而且直線下滑。過去三十三年糧食價格（扣除通脹）係一再下跌而非上升，最近一兩年才回升。透過使用人造肥料，�鬖P一畝地上可同時種玉米、稻、蔬菜及生果樹（�鬗誘Q年代前係不可想像），同一幅農地可同時種植三種以上農產品，再加上基因改造即今天同樣土地�鶾A產品產量相等於六十年代前�鴾限縑I除�魖�天氣影響外，實在睇唔到農產品售價可長期大幅上升�鼤z由。近期農產品售價上升，只因化肥價格受石油價格上升影響所致。

曹仁超 - 投資者日記(26/06)

　　　6月25日，周一。�琤肏�數跌177.56，收 21822.35；成交八百三十九億六千二百七十九萬元。6月期指跌188點，收21826點；7月期指高水，跌183點，收21902點。華潤置地（1109）升5.8％，收十一元七角四仙，其向母公司收購一間建築及裝修服務公司，代價一億七千萬元，該建築公司去年獲利一千七百三十萬元，即以O十倍收購。�痗岫a產（101）跌4.1％，收二十七元零五仙。中國財險（2328）升4％，見六元七角八仙，公司以八億一千二百萬元收購中國財險人壽公司。中國燃氣（384）升6.6％，見二元九角二仙，公司以一億七千九百萬元鰠內蒙古收購三間燃氣公司。合生創展（754）跌6.7％，見二十二元二角，公司以六十億元向主席收購地產項目，其中二十億元現金、四十億元發行新股支付。中石化（386）受董事長陳同海突然離職消息影響，股價跌3％，收八元七角九仙。裕元（551）跌2.7％，收二十三元五角。資源股及金屬股如中煤（1898）、神華（1088）、兗州煤業（1171）、鞍鋼（347）、馬鋼（323）皆下跌。

滬深指數三浪背馳

　　上個禮拜周小川話中國股市可能估值過高，並唔排除加息鮋可能性，令今天六十隻A股跌幅達10％跌停板，滬深指數跌4.3％，收3877.59，係三周來最大跌幅。國泰基金管理鰠上海協助管理十八億美元資產鮋范迪釗話，周小川鮋講話打擊鰦市場信心，投資者可能因擔心政府會出台更多措施而拋售股票（上月因提高證券交易印花稅，令滬深三百指數粛五天內跌22％）。至今為止，滬深三百指數升幅仍近一倍，O四十三倍。6月21日止內地股民人數一億零六百萬，今年新開戶二千七百萬左右。周小川認為，5月份中國CPI雖然上升3.4％，創下二十七個月新高，但3.4％增速並唔足以導致加息。佢認為，中國通脹仍在控制中，本月加息可能性唔大。

　　滬深指數踏入今年4月走勢同RSI背馳，最近更出現三浪背馳，出現一次較大幅度鮋調整好正常。內地股市已從以前鮋炒市轉向炒股，即今年5月起滬深A股市場進入揀股唔炒市，市場開始給予一些行業或個別股份較高溢價，但必須中期業績有增長；反之，冇業績支持鮋股份便被拋售。

中國首次成煤炭淨進口國

　　英鎊自5月2日首次升逾2美元後，經過一個多月調整，今天再升穿2美元，因英倫銀行上次會議顯示行長Mervyn King力主加息，估計英鎊短期內可見2.05美元。

　　李顯龍同泰國財長周一鰠新加坡世界經濟論壇上話，國際資金不斷流入，使亞洲房地產及股價大幅膨脹。雖然東亞地區經濟體系較1997年已明顯增強，即使係咁，災難仍有可能出現。

　　今年首五個月中國煤炭淨進口量為三百六十七萬噸，多年來中國首次成為煤炭淨進口國。雖然煤炭出口退稅政策逐步取消，以及增加出口關稅政策實施，令煤炭由出口轉內銷。1990年中國煤炭全年進口二百萬噸，今年1至5月進口量二千二百九十七萬噸，估計全年進口五千萬噸，其中又以廣東、福建等南方沿海地區為主。進口煤炭主要來自印尼、越南及澳洲，成本較從中國北方購買煤炭便宜，令人擔心鐵礦石進口鮋教訓會否鰠煤炭業上重演？中國鐵礦石過分依賴進口，令過去三年鐵礦石價格分別調高71.5％、19％及9.5％。

　　重慶及成都八萬二千平方里鮋巴渝大地已成為中國統籌城鄉綜合配套改革最大鮋一塊試驗田。重慶市委書記汪洋認為，最大難題係解決農民工鰠城市鮋統籌問題。重慶市出台新規定，今年7月1日起農民工鰠務工地第一次購買建築面積九十平方米以下鮋二手房，持有效證明可以享受契稅減免，農民工亦可享受公積金貸款買方政策。

　　農村人口多，但與城市居民相比，消費水平偏低。去年全國縣及縣以下農村零售額二萬零八百六十七億元，較2005年上升14.3％；農村市場佔全國零售總額由2005年鮋29.7％，上升到去年鮋30.2％。今年首五個月農村消費零售額一萬一千三百零一億元，上升14.1％，低於城市消費品零售額升幅 1.7個百分點。

　　1979至2006年中國城市居民人均可支配收入年均增長8.9％，農村居民人均純收入增長4.9％，兩者相差4個百分點。即使粛三農政策下鮋 2003至06年，城市居民人均可支配收入年均增長9.2％、農村居民人均純收入增長6.2％，仍相差3個百分點。去年城市居民人均可支配收入一萬一千七百六十元、農村居民人均純收入三千五百八十七元，兩者差距三點三倍。去年城市居民人均消費八千六百九十七元、農村居民為二千八百二十九元，兩者差距三點一倍。至於食品所佔消費比重，城市居民同農村居民粛1978年係57.5％及67.7％，2006年係35.8％及43％。

　　去年中國農村人口係城市人口鮋一點三倍，但消費品零售額只及城市居民48.2％。去年中國城市居民消費結構上鮋恩格爾系數（或食品佔總消費百分比）係 35.8％，即已進入小康水平；農村居民恩格爾系數係43％，即只達到溫飽水平，消費支出仍以衣、食、住為主；農村居民消費水平相當於城市居民1997年水平，或落後十年。中國農村人口七億四千萬，但只佔全國總消費額33％；反之，五億六千萬城市人口卻佔全國總消費額67％。由於農村商品銷售額細、農民購買力唔強，零售商發展亦一向「輕農村、重城市」，產品以城市人為銷售對象，而忽略農村人口鮋需要，令農民難以買到稱心如意鮋商品；加上有D農村缺水缺電、電視訊號接收唔強，亦阻礙鰦家電商品粛農村快速普及，好多農村地區電網老化、電壓唔穩定、電價高企，亦冇安裝廣播電視接收裝置，電視訊號微弱甚至收唔到電視節目；仲有好多鄉村冇公路，造成工業品下鄉、農產品進城有困難。

　　除城鄉差距外，仲有區域市場差距。從去年東、中、西部地區消費品零售總額所佔百分比睇，東部地區佔56.4％、中部佔26％、西部佔17.5％。統籌城鄉綜合配套改革第一步係拆除農民進城鮋門檻，估計未來五至十年有二億至三億農村人口進入城市。依家問題係點樣畀進城農民有市民待遇？除提供技能培訓、幫助佢地鰠城市就業、落戶、創業；另一方面，粛農村發展合作社、養殖大戶、農產品加工、承包建築工程、組織勞務輸出等多種形式及渠道，藉以提升農民粛農村鮋收入，成為中等收入者。城鄉綜合配套改革鮋目標唔係消除農村，而係要消除城鄉差距，更加唔係農村城市化，而係提高農民質素，改變農村貧困落後鮋面貌。
填湖造田導致藍藻大爆發

　　1997年以來過去十年，包括農業銀行在內鮋國有商業銀行撤業三萬一千個縣或縣以下機構，農村信用社撤銷鄉鎮以下代辦站十一萬六千個。金融機構過去十年大量退出農村，主因係農業依然屬弱質產業，投放信貸成本高、風險大；加上農村地域分散，農戶貸款規模細，連國有商業銀行都冇興趣發展呢個市場，結果由民間金融組織為農民提供信貸。但呢種借貸方式與組織冇合法地位，類似香港過去鮋「做會」，令農村經濟更加難發展起來。中國從封建時代起就係農業大國，但鰠改革開放政策下，農業卻成為弱質行業。據調查所得，42％農戶要自己銷售農產品、45％農戶賣給畀體商販，只有2.7％農戶產品通過訂單將農產品賣畀大機構，形成農村市場產品流通規模細、實力弱。市場上存在大量小生產者，形成市場管理方法落後及成本重；再加上中國東、中、西部地區農產品產地及銷地發展唔平衡，布局唔合理，係農民粛呢次改革開放中收入增幅嚴重落後鮋最大理由。

　　中國鰠五、六十年代進行大規模填湖造田，形成湖泊水流不暢，自然淨化能力急劇下降。清華大學副校長陳吉寧認為，上述係種下中國湖泊染污鮋遠因，到八、九十年代更多濕地同沼澤被填平，用於建設工業園，大量污染鮋水又排放入湖，形成呢次太湖藍藻大爆發！

　　過去西方為經濟發展而付出環境代價，今天已透過政策、規劃、計劃及專案去改善環境；中國已有鰦「前人」鮋歷史可供參考，仍然複製西方傳統工業化模式，令人嘆氣。

　　今天中國已向高污染、高能耗、低附加值產業進行環境評估，唔再盲目追求GDP高增長，作五到十年鮋長期規劃、二十年遠景規劃，相信十年後中國環保方面可見成績，但恢復舊貌可能需要二十年。

新加坡力求提高新生水比例

　　東南亞國家每年降雨量達二千四百毫米，十分充沛；但新加坡土地面積有限，無法收集雨水，而每天用水量為十三億六千萬公升，一向依靠馬來西亞供應為主。 1961及62年新加坡同馬來西亞簽鰦兩份長期供水協定：新加坡以每一千加侖少於一美仙鮋價格從柔佛市輸入原水；第一份供水協定2011年到期、第二份 2061年期滿。1965年8月新加坡宣布獨立，並獲馬來西亞修訂憲法，確保柔佛市政府和新加坡公用事業局必須遵守上述兩份供水協定，並向聯合國備案成為國際協定。柔佛市鮋水由三條長達兩公里鮋大水管由馬來西亞柔佛市輸往新加坡。但兩國為水而爭赺仍耐唔耐發生，今年5月底馬來西亞外交官迪曼拉欣詹粛當地撰文指兩國供水協定係直截了當的商業合同而已，駐馬來西亞鮋新加坡最高專員公署新聞官奈爾立刻反擊話呢個係國際協定。由於首份合約2011年到期，最近馬來西亞要求未來水價係原來水價鮋十五到二十倍。

　　新加坡粛1976年鮋《廢水排放法》已公布保護集水區，要求排放到河流鮋廢水必須事前經過處理。新加坡二分一土地受上述法案保護，到2009年三分二土地受上述法案保護。另一方面，新加坡公用事業局耗用二億五千萬坡元粛新加坡河口對開鮋濱海灣建築濱海堤壩工程，今年年底完成，濱海水庫2009年啟用。 2001年起透過保護及擴大水資源、雨水管理、淡化海水等產生鮋新生水同淡化海水，將佔新加坡總用水量25％，來自進口原水佔總用水量75％。依家新加坡用戶廢水100％都排入廢水管網絡，送到回收廠經二級處理。第一階段係先進隔膜，第二階段係紫外線技術處理，成為新生水，再與國內收集鮋雨水及淡化海水混合再用。2000年5月每天生產一萬立方米再生水，家纒已有四座新生水廠粛實里達、勿洛、克蘭芝及烏魯班丹，第五座鰠樟宜興建，四年後完成，令新生水總產量佔全國供水總需求量30％。估計2011年新加坡每天可生產二十五萬立方米新生水，能滿足15％用水量。今年6月成立「李光耀水源獎」，表揚對全球水供應有重大貢獻鮋個人或機構，獎金三十萬坡元，明年中首次頒發，任何人都可參選。

　　新確科技（1063）、豐采多媒體（764）、聯太工業（176）、萬順昌（1001）停牌。

　　百靈達（2326）、興勝創建（896）、筆克遠東（752）26日；大昌（088）、聯太工業（176）27日；嘉利國際（1050）、維他奶（345）7月9日；正奇投資（1140）24日公布業績。

A股進入尋頂期(2007-06-27)

　　　6月26日，周二。�琤肏�數跌18.78，收 21803.57；成交七百四十二億零五百多萬元。6月期指收21829點，升3點；7月期指收 21903點，升1點。平安保險（2318）跌4％，收五十四元八角，係1月10日以來最大跌幅；嘉里建設（683）升3.4％，收四十八元四角，高盛將目標價提高37％，至五十八元二角，因公司在中國收購土地。中國遠洋（1919）跌2.3％，收十一元一角四仙，過去五個交易天上升19％後出現獲利回吐；中信泰富（267）升2.4％，因花旗集團將目標價由三十六元七角提升至四十五元；中國財險（2328）跌8.3％，收六元二角二仙，亦因花旗集團建議賣出。聯想集團（992）挫6.3％，收四元六角二仙，德意志銀行建議賣出，因中國以外市場面對激烈競爭；TCL多媒體（1070）跌9.6％，收六角六仙，係5月16日以來最大跌幅，因公司認股證（認股價四角）開始上牌。羅嘉瑞宣布減持一百七十八萬一千股鷹君（041）。花旗集團推介合生創展（754），估計2007年每股（包括發行新股）獲利一元四角三仙，O十五點五倍，2008年每股獲利二元九角五仙，O降至七點五倍，建議趁低吸納。

中移動中海油首批回歸

　　《中國日報》引述中國證監會一位官員嘅消息報道，海外上市中國企業8月獲准回歸國內市場，7月底、8月初宣布相關規定草案。其H股必須上市至少一年、市值超過二百億港元及連續三年獲利每年不少於二十億元。首批合格中國企業應是中移動（941）及中海油（883）。

　　近日內地每天新開戶人數三十萬，滬深指數O四十三倍，較本港H股平均O高出一倍，內地分析員仍睇好後市。

　　日圓第二天上升【圖】，2004年6月2日至今日圓兌美元跌13％、兌歐羅跌21％，主因係利差交易。面對6月結，資金正由海外調回日本引發日圓轉強。分析界估計，美國十年期債券利率再升半厘至零點七五厘，見六厘。上述兩大因素皆對股市後市不利。

　　香港在港英政府管治時代，奉行積極不干預政策。由於政府對經濟干預程度細，許多人以為只要政府不干預，經濟便可欣欣向榮，忘記積極不干預亦係政策一種，事實上，經濟從來擺脫不了政治。因為政治產生政策，政策支配經濟。假設中國沒有改革開放政策，中國經濟便沒有今天的繁榮！雖然經濟盛衰包括內在因素與外在因素，長遠而言，外生變數對經濟影響十分短暫，經濟盛衰主要由內在因素決定。1997年7月香港樓市面對外在因素係亞洲金融風暴、內在因素係「八萬五」房屋政策。誰的影響深遠？輿論對經濟影響又如何？只能產生短期影響，對長期趨勢係沒有效果的。即係我老曹睇好或睇淡後市最多可影響一天或兩天股市表現，超過兩天就一D效果都冇。今年上半年《人民日報》曾刊登了三篇社論，內地A股對第一篇社論嘅反應係回落兩天，對第二篇嘅反應係回落一天，到第三篇已毫無反應，目前A股指數較《人民日報》發表社論前還要高。除非有政策配合，不然無論你係成思危、謝國忠、李兆基或是李嘉誠的說話，對股市影響最多只有兩天，長期係沒有效果。真正對經濟有長遠影響的是政府的政策而唔係高官言論。例如1997年7月的「八萬五」房屋政策；又例如2003年9月的「孫九招」。

　　根據Hulbert Financial Digest研究所得，股市在大部分分析員睇淡之時表現較出色、在大部分分析員睇好之時表現較差。例如2001年2月美國睇好情緒指數達79.7％（本港亦因利率下降，市場瀰漫一片樂觀氣氛）。二十一世紀最多人睇淡係2002年10月，睇好情緒指數降至33％（本港係2003年4月）。大部分所謂投資專家，在大部分時間內都係睇錯市！不過，又唔係經常準確，例如去年11月及12月股市便在一片睇好聲中上升，個人忠告：專家意見可供參考，但不可盡信。請記住影響經濟的是政策而非專家意見。以日本九十年代經濟泡沫化為例，背後根源係廣場協定。羅浮協定後，G6聯手逼日圓升值，但日本大藏省力拒日圓升值而大量增加貨幣供應，令日本經濟捲入流動性資金陷阱的漩渦�埵茪ㄞ鄏菮煄A一度令東京市房地產市值總和超過整個美國，日本銀行才驚覺問題嚴重性，急急抽緊銀根刺破這個泡沫，因而引發十三年通縮期。自2002年起，美國雖然一再要求人民幣升值，但中國仍是外滙管制國家，資金流入並不容易，流走更困難。中國人民銀行面對升值壓力主要來自外貿盈餘資金不似日本是國際熱錢。人行近年亦沒有為抗拒人民幣升值而濫發貨幣，反而一而再收緊銀根及加息；中國近年房價及股市上升，但同八十年代日本比較，內地樓價並非漲至三代人供唔起；內地A股O最高亦只有五十倍而非八十倍；2007年的中國唔係1989年的日本。股市平均O一旦高出二十二倍，便有泡沫成分，內地A股當然亦唔例外。現在內地A股估值已過高，即抵受國際衝擊能力較弱；反之，�琤肏�數O目前只有十五、十六倍，甚至內地A股暴跌，對�琤肏�數影響仍然唔大，因為在此O水平，承受國際衝擊能力十分好。內地A股現水平O有賴一、供求失衡；二、企業純利保持高增長去支持，缺一不可。近日內地大量新股上市最終必改變供求失衡因素、令內地A股回落。至於企業純利高速上升期、2007年下半年中國GDP增長率會否唔及上半年？2008年中國GDP增長率又如何？換言之，內地A股已進入尋頂期，股價早已透支了公司業績，只要一點點風吹草動，內地A股將十分麻煩，因為股價早已脫離公司業績，全賴供不應求支持，有如1997年7月前本港樓價（因每年限制賣地五十公頃令土地供應出現長期短缺，一旦供應恢復正常，樓價立即大跌）。流動性資產過剩只是周期性，一旦面對全球性抽緊，可以一天之內完全改變（例如1997年7月2日亞洲金融風暴）。特別是處於一個經濟繁榮期尾段，鬥傻遊戲中如搵唔到另一傻瓜接手，自己就係傻瓜。成功將資金變倍的投機者只佔10％，打和機會係30％，其餘60％都係輸家，即每一個贏家背後有六個輸家。

中國經濟出現「低發燒」

　　八十年代睇廣東，九十年代睇浦東，今時今日睇乜東東？亂炒A股肯定危害財富。2007年上半年中國經濟出現「發低燒」症狀，GDP增長率保持兩位數字， CPI 5月份上升3.4％；通脹率唔高，問題可以很多（在醫學上發低燒情況可能較發高燒更麻煩）。潛在風險就是經濟失衡，特別係內外結構上更出現嚴重失衡！首都經貿大學經濟學院院長張連成認為，中國經濟將出現「拐點」，但何時到來卻存在分歧。有人認為很快，因為經濟最好的時候通常亦是回頭的時候（盛極而衰）；前車之鑒係東南亞各國的金融危機，1997年7月前毫無先兆，然後話嚟就嚟。中國社科院經濟研究所研究員張曙光認為，雖然中國現在經濟發展增長很快，而且持續這麼多年，可能進入收縮期估計最多只有兩、三年，所謂收縮期，GDP增長率亦唔會低於8％。理由係財政政策和貨幣政策對經濟影響的機制這幾年不斷健全，而且宏觀調控水平也在提高，令未來收縮期會比較短。上海財經大學經濟學院院長田國強極不贊同上述看法，認為中國經濟繼續保持一個較高增速，兩、三年內都唔會出現「拐點」。國家發展改革委員會宏觀經濟研究院副院長陳東洪也認為，中國經濟增長新動力來源係勞動力資源整體素質較快上升，未來GDP增長來自勞動力素質的提高，而且中國經濟增長已具備「內生動力」，對外貿依賴在下降中。中國人民大學經濟學院院長楊瑞龍認為，不斷用過去經驗去判斷經濟是否過熱是錯的，例如中國特有的「城鄉二元結構」等因素，應該有新的評價方式。中國社會科學院經濟研究所研究員張卓元認為，目前中國經濟處於兩難局面：一、既要經濟高增長又想減少能耗，尤其係中國現階段重化工業步伐不放緩，如何節能降耗？二、過去粗放式經濟增長模式令資源價格大幅提高及付出環境成本。中國社會科學院經濟所研究員劉嚴輝認為，中國整個金融體系配置上較差，造成金融資源配置效率低下，可能會產生不可預期嚴重後果。

美國金融股持續受壓

　　國際結算銀行（BIS）認為，多年寬鬆金融政策令全球經濟出現信貸泡沫，目前已十分接近衰退邊緣，其中一個令人擔心引發衰退地區便是中國。有人質疑國際結算銀行，認為九十年代日本經濟泡沫爆破、1997年亞洲金融風暴亦冇引發全球經濟衰退，中國為何有咁嘅影響力？國際結算銀行解釋是美國 2001年至 2006年外貿不平衡，令超過四萬億美元由美國流向中國；再加上日圓利差交易令目前情況較1990年或1997年更嚴峻。美股上周五回落，本周一先高後低，係咪巨大泡沫爆破開始？冇人知道，通常要泡沫爆破後才能確認。美亞證券周一再跌3.2％，高盛跌2.5％，雷曼兄弟跌2.1％，花旗跌1.4％，睇嚟金融股繼續受壓，甚至百仕達（或黑石集團）亦跌7.47％，收三十二元四角四仙，較IPO價三十一美元十分接近，睇嚟申請新股熱潮開始冷卻。

　　City e-Solution（557）、合和實業（054）、大慶石化（362）、達成集團（126）、信德集團（242）停牌。

　　■江山控股（295）7月5日；富雅國際（907）、鷹馳實業（147）7月6日；金榜集團（172）、星光集團（403）7月9日；愛高集團（328）7月10日；友力投資（674）7月11日宣布業績。

曹仁超
2007-06-28
投資者日記

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「香港上市」成品牌

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　　6月27日，周三。�琤肏�數跌98.01，收21705.56；成交七百八十七億八千多萬元。6月期指跌82點，收21747點；7月期指跌90點，收21813點，仲係高水。

　　今天超大（682）跌15％，收五元二角四仙，係3月5日以來最大跌幅，因穆�Y降低其債券評級，理由係2003年至今第二次更換核數師。�Y生創建（113）跌2.1％，見九元零五仙，因純利跌11％。合和實業（054）升2.9％，見三十二元零五仙，公司將�恭J豪宅項目出售畀信德（242），收番四十五億八千萬元。新濠國際（200）升6.8％，見十一元六角，公司宣布經營�鶹D門�餲layboy娛樂組合。慶鈴汽車（1122）升5％，見一元九角，公司傳向母公司收購資產。港股繼續個別發展。

　　日圓第三天上升，見123兌1美元，相信同6月結資金回流日本有關。日本5月份消費指數又再回落，但日本銀行表示，即使CPI回落，8月份仍會加息。

　　二十年商品熊市分別��1999及2001年見底後，出現五年（部分係七年）牛市。去年下半年至今年上半年�麊妝簋I係，呢個牛市仲有幾長？至今為止，金價仍未高出去年5月高位、油價未高出去年8月高位；升幅較大者有玉米、小麥等，主要受天氣影響。到底呢個商品牛市係咪咁短命，抑或只係一個中期調整？我地毋須太早下結論，一切靜候啟示。

大經紀行主導港股方向

　　Traders are made-not born！成功投機者背後係無窮無盡�鴷\課，例如深入了解調查然後才作決定，唔係打電話問功課。十個散戶中，有六個輸家、一個贏家，三個打平手。任何人都可以做trader，但成功者只佔極少數，唔係學曉睇走勢便自以為天下無敵。

　　香港自從1993年第一隻Ｈ股青島啤酒（168）來港上市至今，過去十四年大量H股及紅籌股來港上市，豐富�鬙輕��麊鷟艦奕鶠C香港股市再唔係由幾隻銀行股加地產股，再加三電一煤及一些工業股組成。內地紅籌股及國企股來港上市後，令本港股市邁向國際化，但同時令本港金融業競爭愈來愈激烈，過去由細經紀行主導市場�黿〞p一去不返，香港進入大行主導大市方向�黈犮N。不過，細經紀行�麊挐撓g紀牌變成港交所（388）股份後，如果一直�隋磾蠸獢A細經紀行老闆亦已家財過億（只計經紀牌），如自己睇錯市又怪得誰？一如其他行業，最終必由大企業主導，金融業亦不能例外。自從1986年本港證券業向國際證券公司開放市場後，今天香港金融產業�嚗s度同深度，令香港晉身世界三大金融中心之一，今天參與呢個資本市場�鴽賳磢怳怷譫磢怴A已唔再局限於港人或港企，而係來自世界各地。隨�紝DII及內地市場進一步開放，日後來自內地投資者�嚗ぁ堛眯w大幅上升。

　　1993年前�麰輕銂鷟艦奕鶡釵p睇電視，唔係無線就係亞視。今年香港金融市場亦一如睇電視，今天除�鰽L線與亞視外，仲有now、有線電視、銀河衛視、鳳凰衛視及香港寬頻等，每個電視台都係多頻道。從前係冇得揀，依家係選擇太多。股市亦一樣，除股票多樣化外，衍生產品更多，香港金融市場豐富程度勝過食自助餐（以前只係食西餐）。香港無論�鰝k律、稅收、監管、資料披露、資金進出自由、交通四通八達，再加上一個廉潔政府，都係吸引海外投資機構放心投資本港上市股份�鼤z由。上述優勢令內地紅籌、國企股毋須遠赴倫敦、紐約上市，同樣獲全球資金追捧，上述亦係香港對中國�鼣怳j貢獻，暫時冇一個內地大城市可取代。內地機構來港上市，亦大大豐富�鬙輕銗禶~�麉~種，令投資者有如食自助餐（可自由挑選喜歡�麰鼓哄^，唔再係頭盤忌廉雞蓉湯、主菜係柴皮牛排一塊、甜品係雜果�亶瞴A最後只可揀咖啡或茶咁悶。1997年後港股進入揀股唔炒市時代，因為�鈳抴c劣市場環境下，一樣有逆市上升�麊悒驉F�鈳怢}好�鴷奕儺藿狺U，一樣有跌到唔清唔楚�麊悒驉C加上近年對沖基金逐漸流行，即同時買入一D優質股、拋空一D被認為將回落股份，同時做好友及淡友�儱妝擎朮布y行，令market timers地位下降，stock pickers地位迅速提升。

香港金融市場百花齊放

　　未來十年又點？香港證監會主席方正話，要加快與內地股市融合！香港�鷅妧牏霅惜w日漸完善，上市公司透明度漸高。調查所得，香港監管質量被認為係亞洲區中最好！「香港上市」已成為一個品牌，日後同內地股市融合，可一下子將內地股市監管水平提升到國際水平。上述唔係明天便出現�翵ヾA而係一步一步推進，有待解決�黻暋D仍然相當多，例如外�幫暋D、A股及H股價格差距、監管標準未劃一、內地法規未達國際水平、跨境執法有困難等等。香港資本市場冇外資港資之分，投資者獲平等待遇；內地有A、B股之分。不過，只要大家都朝呢個方向走，港交所與內地股市終有融合�鴾@天，此一發展大方向，對香港及中國皆有利。

　　全國人大常委會可能�鄍貍P五討論係咪取消利息稅。由於內地5月份CPI升幅3.4％，明顯高出一年定期存款利率，因此即使取消利息稅，資金未必肯返回銀行。

　　Robert Rodriguez與Steve Romick係First Pacific Advisors�鴾尷R員，��1931至39年美國經濟不景氣中主力投資細價股，每年平均仍獲回報率9.2％，證明即使�鶼c劣環境下，只要揀股出色，一樣可獲理想回報。可惜一般人醉心於走勢而成為market-timers，但歷史卻證明長線而言贏家往往係揀股者（stock-pickers）。請將注意力由走勢轉向價值分析（下月森池兄又開班教你點分析）。

自由經濟制度帶來繁榮

　　1947年西德係戰後廢墟，納粹政府留低�餭eichsmark只餘下五百分之一價值，你需要一大箱紙幣才可買到一包煙仔。當年反納粹�儭g濟學家埃哈德接管後，未經盟軍同意便宣布取消所有物價管制，並任由小販隨街叫賣，一年後再宣布以Deutsch Mark取代已唔值錢�餭eichsmark，將貨幣價值穩定下來。西德經濟1948年如奇�[一樣重生，甚至超過戰勝國英國！西德經濟�鬖菪捃g濟制度下重新。到1989年柏林圍牆倒下，西德為重建東德政府及照顧東德人提供大量福利，對經濟方面�嚘犐謅暻它牯礡A過去十幾年德國經濟卻漸漸沉下去。去年德國女總理上台後，打算逐步放寬管制，但面對�麊�力好大，因為社會上已太多既得利益者享受福利，有誰願意減少？1979年英國鐵娘子上台後，英國煤礦工人曾發動大罷工，獲其他工人支持，令倫敦一度冇工人倒垃圾。鐵娘子派出軍隊對付罷工煤礦工人，讓唔願罷工�儱挭q工人上班，此一役大大削弱工會勢力，令英國經濟�鬗K十年代起死回生；今天英國工黨亦明白自由經濟�鴷i貴。

　　請記住，令經濟繁榮�麉Y自由經濟制度，而唔係福利制度，德國同英國�翵狺l早已證明呢點，香港唔使再試。讓願意承擔風險者去創富，而非提供大量福利打擊創富意欲，才係繁榮之本。

錢係創造出來��

　　洛克菲勒因發明新�鴷菄o提煉法，令汽油唔再容易爆炸；再透過收購別人�儱猁o廠建立標準石油公司，成為石油大王。

　　慈善家卡內基（Andrew Carnegie）十三歲時全家由蘇格蘭移民美國。由於屋企太窮，佢十六歲便離開學校做信差，周薪二點五美元。佢�麍G事只係剛剛開始，佢長大後成立一間公司，致力令鋼鐵生產成本下降。當年生產鋼每噸成本一百六十美元，�鉌\不斷改良下，鋼生產成本跌至每噸十七美元，咁廉價�嚙�引發美國大量興建鐵路、摩天大廈甚至跨海大橋。佢發明�儱瓵�法至今仍全球採用，佢就係美國鋼鐵大王。同洛克菲勒家族唔同，佢六十六歲�鶡~將手上股權全部出售（當年價值五十三億美元），並開始到處建立圖書館造福人類，�鉌\死前建成超過三千間圖書館，分布世界各地。另外佢資助超過七千間教堂添置風琴，亦向大學、醫療研究所及音樂發展機構捐款，甚至資助菲律賓人將西班牙人趕走並宣布獨立。佢將六十六歲前賺番���鴾迨Q三億元�鬖菑v有生之年捐掉，今天留下�鴷u有紐約曼克頓區內�韔arnegie Hall，不愧為一代偉人。佢�鬘|十年內由一無所有到擁有五十三億美元（以當時購買力計，相等於今天五百多億美元），然後將全部財富捐掉，證明錢唔係賺番來而係創造出來。當然，亦有人批評佢刻薄員工，才可令鋼鐵生產成本下跌，因為佢只願畀最低工資。但佢認為，令美國以最低成本生產鋼鐵，才會令美國強大，工人才能受惠；反之，如美國生產鋼鐵成本唔係全球最便宜，工人反而會失業。

　　永安旅遊（1189）、泓鋒國際（2309）、順昌（650）、保興投資（263）、長遠電信（110）、結好（064）、澳門祥泰（199）、世茂國際（649）停牌。

　　■高雅國際（907）7月6日；蒙古能源（276）、星光集團（403）9日公布業績。

2007-06-29

港人迷失的十年


　　6月28日，周四。�琤肏�數升232.66，收21938.22；成交八百零四億六千多萬元。6月期指升217點，收21964點；7月期指升195點，收22008點。利豐（494）升2.7%，見二十八元一角；裕元（551）升3.2％，見二十四元五角五仙；中海油（883）升4.2%，報八元八角一仙；中石油（857）升2.5％，報十一元六角二仙。�痗岫a產（101）升3.8％，報二十七元二角五仙，因花旗推介；港交所（388）升2.2%，報一百零八元九角；莎莎（178）升3.7%，報二元八角，因業績良好。中外運（598）跌3.7%，報三元六角五仙，因UPS欲出售手上所持一億二千四百七十萬股。瑞銀調低中國電信（728）及中國網通（906）評級，令中國電信跌1.3%，報四元六角八仙；網通跌0.5％，報二十一元七角。雷曼兄弟提升電盈（008）評級，令該股升0.8%，報四元八角三仙。

傳黃金周假期縮短

　　合生創建（754）以六十億元向大股東兼主席朱孟依收購北京京潤項目第二期工程80%權益，變相購入北京東部霄云路一塊佔地二十萬方米土地。該地原規劃為別墅區，涉及拆遷問題而陷入半癱瘓狀態，因涉及安家樓地區一千多戶居民�鴭蹌E問題，原先�鬘h年底公布，延遲到今年6月公布，係咪意味拆遷問題將解決？該項目一期京潤水上花園別墅附近高檔住宅林立，其中有二百多畝天然湖泊、80%以上綠色森林及綠地，加上彎曲花石鋪成�嚘鬅恕p道直通湖邊，仲有高爾夫球場，據中原地產東北區董事總經理李文分析，呢類優質土地�鄍_京已十分稀缺。依家水上花園別墅每方米售價二萬五千至三萬元，估計拆遷成本約三十億九千一百萬元，開發時間需五年左右；完成交易後，主席持股量將由53.29%上升至59.08%。

　　《北京早報》傳中央可能決定將5月黃金周改為一天假期（五一勞動節），十月黃金周改為兩天（10月1日同10月2日），只維持春節假期為七天，另以年假七天至十四天代替（幾似香港依家每年有七天有薪假期，做滿一年後有八天、最多係十四天），但估計2009年第一季才開始實施新放假方法。上述改革目的係避免遊人集中�魒C年5月同10月。

一切牛市已死論純屬個人意見

　　雖然中央政府最近決定擴大QFII，但至6月25日止，過去四個月不但冇更多資金投資ishare A50，反而被贖回八千二百六十萬份，相等於一百四十億港元，但冇影響內地A股近四個月�麊穛{，只代表外資睇淡內地A股而已。過去兩年A股牛市中，經常出現超買後�嚚桴耤A如每次超買都誤會係牛市已死，便真係嚇死人冇命賠。牛市死亡第一個訊號係一浪低於一浪，上述訊號未出現前，一切牛市已死論純屬個人意見，參考價值唔大。今天內地A股又跌4.5％，理由係政府計劃發行二千億元人民幣債券去吸收過剩流動資金，並建議推出指數期貨合約，容許拋空。　　滬深指數現水平O肯定有泡沫成分，但牛市幾時死亡又係另一回事。內地A股經過兩年升市後，今年5月起出現牛熊爭霸局面好正常，A股大幅波動難免。

　　中國可能取消利息稅（代表存款人收入可增加零點六一厘），亦有人話利息稅率只係減少一半（即存款人收入增加零點三厘）。依家內地一年存款三厘○六、5月份CPI升幅3.4％，�鉖��奰藿狺U，點樣吸引中國人將錢存入銀行而唔去買樓或投資股票？內地股市興旺，令4月份存款減少一千六百七十四億元人民幣、5月份存款減少二千七百八十四億元人民幣。資金繼續流入股市或物業市場，呢點可由K（流動資金）升幅大於L（定期存款）證明，上述情況自去年10月開始至今未有改變，相信再加息零點二七厘亦無法改變。

　　中央政府�鰝顐滮T個月內連續多次調整出口關稅，由鋁及鋼鐵產品（如原鋁、鋼坯）以至高附加值產品（如鋁材、鋼材）都大幅下調。但內地電解鋁、鋼材價格仍然堅挺，甚至不跌反漲，唯一解釋係內地對鋁材及鋼材需求仍然好大。

　　周日係香港回歸十周年。十年時間，唔長唔短、唔遠亦唔近，大部分回歸特刊（包括本報）都係由香港人角度出發，到底內地人點睇香港？回歸並唔係香港單方面�翵ヾA而係雙方面�翵ヾA中國收番呢個被割離一百六十幾年�翵鄐l（香港）後，內地人對香港感覺又係點？

香港——現代城市所有的夢想

　　大部分內地人來到香港，都會�鶷臚@眼就喜歡香港，除精明、快捷、有條不紊外，有時很甜、有時很酷；大部分香港人都較內地人溫文勤儉；加上交通四通八達，但樣樣都昂貴，港人賺錢好搏命。香港�鬗漲a人眼中，就係對一座現代化城市所有�儮皕Q！市容漂亮、交通便利、服務優質、物質極豐富；大部分港人早上七時便起床，晚上仍然通宵達旦消費及娛樂，香港人似乎唔使�唌]或�啈n少）。�鬗漲a人眼中�麰輕銕Y五光十色，同中國距離並唔遠，因為香港唔係東京、新加坡，更加唔係別的地方，它實實在在係中國其中一個大城市，已回歸十年了。但又唔係那麼近，身為中國人，去香港仍然唔容易，到香港做事或生活更難，因為佢係一個特區，一個較深圳更加「特」、較上海直轄市更「直轄」�鴾j城市。香港雖然已回歸十年，但中國味道唔重，仍然保持住一股「香港味道」。既唔係外國亦唔係中國，香港就係香港（上述乃內地人眼中�麰輕銦^。

　　過去十年，對港人而言係迷失�鴾Q年。過去香港由英國統治，但大部分決定由港英政府�階D意而唔係英國。1997年7月主權回歸後港人治港，香港人以為自己可以當家作主，其實大部分決定係來自北京而非港人。十年時間�鄐ㄙ黎�覺中過去，未來十年香港又點？睇�蟆搘_京較問香港人更加清楚。

　　技術上睇，道指��13250至13700點之間形成長方形走勢，�鄍慾优鴾W阻力或未跌破下支持之前，美股將go nowhere。如13250點失守，代表道指形成雙頭，反之如13700點升穿，代表一個W型收集區完成。走勢許多時就係咁模稜兩可。

　　日圓利差交易因日圓繼續轉強而令人擔心。美國第一季GDP只升0.7％，第二季GDP增長率估計高出3％，令聯儲局�鄍憎茪T個月減息機會極低，雖然核心通脹率可能進一步回落。從利率期貨表現睇，市場並唔相信聯儲局�鄐策~內會減息（今年12月利率期貨係五厘一九、2008年4月係五厘一四），即明年4月前減息機會只有24％，明年下半年減息機會才升至44％。但三個月國庫券息率只有四厘六二，低於聯邦基金利率�鴾俺糷G五達12％，代表聯儲局並未收緊銀根。通常收緊銀根六個月至九個月後，股市才會回落，上述環境代表聯儲局既唔希望衰退�鰫�年出現，亦唔想通脹率惡化。未來三個月經濟應該仍係唔太熱又唔太冷，GDP以低於3％速度上升，通脹率未來逐漸回落。十年期債券息率亦由最近高峰五厘三回落到五厘○七；美國通脹率上升主要來自食品（升4％）及能源（升4.7％），服務業升幅只有2.3％到2.4％，核心通脹率只有2.2％。食物及能源價格升幅係唔受利率高低所影響。

虛擬世界影響實物世界

　　有關金價�曚貌k，最大分歧在於黃金到底係金錢抑或係商品？如果係金錢，�鬘�球貨幣供應一再上升壓力下，後市可看好；反之，如果係商品，金價一旦高於七百美元，需求便回落，甚至出現disinvestment，例如去年上半年唔少市民將藏金出售。本港金飾店去年營業額來自回收金飾大於出售金飾，甚至來自中國�鵀菪悁畾�客亦抗拒買金。黃金唔似原油或銅有實質需求，由地底掘出來�鴾Q五噸黃金大部分被收藏起來而非被消耗，如作商品睇，現價吸引力有限。作為金錢，美元增加速度係黃金增加速度�鴾G十四倍，過去一年美元增加一萬三千億美元，但黃金只增加二千五百噸（或八千萬盎斯），只值五百四十億美元。投資者如對美元信心動搖，係好容易推高金價�鵅C去年6月金價五百四十六點五美元，5月係七百三十二美元，上阻力六百九十八美元，下支持五百四十六美元，最近表現令人擔心。

　　根據國際結算銀行計算，全球衍生工具市值四百一十五萬二千億美元，相等於全球GDP 789％。根據麥肯錫全球研究所統計：1980年全球金融資產價值相等於當年GDP 109％，到2005年金融資產價值係GDP 316％！今天世界存在一個實物世界，亦存在一個虛擬世界——金融市場。呢個虛擬世界自1971年美元唔再兌換黃金起迅速增長，1980年首次超過實物世界總值，並繼續膨脹。�鷁篔壎@界中，金錢�黿o失以驚人速度發生，然後再影響實物世界；�鶾磢咱@界生產一千萬美元���洐n大量人力、物力；反之，�鷁篔壎@界，一千萬美元�黿o失�鉰鉦普﹛C�鶾磢咱@界，一個工人憑一生努力亦無法積聚到一百萬美元財富；但�鉞篔壎@界，一百萬美元得失可能只係轉眼間。金融市場進一步衍生大量衍生產品，令到今天財富得失主要來自買賣資產，而非來自生產。

　　買入後持有��1997年7月前或者係良好投資策略，因為香港整體經濟仲係向上。但1997年7月後全球經濟盛衰循環周期愈來愈劇烈，如各位唔利用行業盛衰周期去制訂投資策略，理由只有一個——懶惰！因唔肯做功課而令自己身處虧損地位。食有時、睡有時，今時今日不但要buy smart，並要�鷎A當時刻sell（如冇時間理財，不如買基金）！

　　請唔好問我老曹�奎K士，我老曹只會畀酒樓侍應及的士司機，投資市場係冇貼士�鵅C投資係十分嚴肅�翵ヾA如果你唔肯做功課，不如唔投資，因內幕人士唔會隨便畀貼士你（因為係犯法）；大部分貼士提供者一定唔係內幕人士，其貼士又點可以信？連賽馬貼士經常都有山埃，何況股票貼士？投資從來係沉悶、保守�鴾u作，必須嚴守紀律（例如止蝕唔止賺），從來唔sexy！請記住，唔好將自己資本��20％投資�鶶璊@項目上，亦唔好投資超過十個項目（除非你係基金經理）。唔好一次過投入，應分三個階段；亦唔好一次過沽售，應分三次。上述已係老生常談，但犯錯�鴾H似乎仍未減少。你可以唔投資而生活愉快，但不可投資失敗，投資失敗代價較唔投資更壞。

　　白高敦已成為英國新相首，未經普選亦冇政變，只因貝理雅辭職，情況有如馬卓安繼承鐵娘子一樣，所以一般人對白高敦�麍F治理念唔清楚，性格係點亦唔理解。由於白高敦失左眼視力，因此佢唔可以駕駛汽車，但唔代表佢冇方向。佢�鴽@風肯定同貝理雅唔同，最後能否被英國人接受？還看明年普選決定，令英國經濟面對不明朗因素。

2007-06-30
投資者日記

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大部分人仍沉醉於炒股

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　　6月29日，周五。�琤肏�數跌165.49，收21772.73；成交額六百八十八億八千多萬元。7月期指跌133點，收21875點高水。國壽（2628）跌2.9％，見二十八元一角、稻香（573）新掛牌，只升2.5％，見三元二角六仙，公司上市價三元一角八仙，集資三億七千萬元。越秀交通（1052）跌4.4％，見五元四角五仙，公司計劃發行新股，集資二十一億九千萬元收購公路，以每股三元九角三仙發行五億五千七百七十萬股新股。江西銅業（358）跌2.4％，見十三元一角四仙，高盛降低該公司評級。

　　滬深三百指數跌94.44或2.5％，收764點；6月份滬深指數下跌4.2％，係去年7月以來首次月度下跌。

　　人行發表研究報告，預測今年中國GDP上升10.8％（即下半年將回落），通脹率3.2％，已超過政府制定目標。

日本又再面對通縮威脅

　　日本失業率跌至九年低位，只有3.8％，但5月份CPI仍回落0.1％，睇�薑擖誘S要再次面對通縮威脅。日本銀行將於7月2日發表短觀，8月份決定係咪再加息。過去許多人只怕通脹，唔信賤物鬥窮人，日本人依家知道通縮較通脹更可怕（香港人經過1997至2003年通縮期，亦明白減價較加價更可怕）。

　　美國短期利率保持五厘二五及強調通脹仲係經濟最大威脅。貝南奇在位已十六個月；今年首季美國CPI升幅2.4％（較去年第四季升幅2.2％）為大，美國5月份CPI�酯輕銈伅〝P六公布。貝南奇將目標通脹率訂��2％以下，形成佢無法�鬘i見將來減息。踏入今年，美國經濟再唔係全球經濟火車頭而變成拖卡（即別國經濟拖動美國經濟保持增長）。最有力�鴾鶢挫Y係中國，不但拖動亞太區經濟上升，同時拖動日本GDP增長，但中國經濟已過熱，一旦GDP增長率放緩（例如下半年降至8％）影響會係點？國際結算銀行（BIS）呢個全球最令人尊敬�鼤梒換�出，多年信貸寬鬆政策已形成一個極之危險�麉H貸泡沫，擔心全球經濟出現另一次三十年代式衰退。總部設�鷊蝷h�韕IS眼見美國2001至05年透過貿赤及財赤，產生負債高達四萬億美元，大量資金�鄍�球流竄而引發股市及樓市泡沫，最後會否引發信貸危機？過去貝南奇一再袖手旁觀，世界經濟會否再次進入滯脹期？至今為止，相信冇人相信BIS�巀筆i，大部分人仍沉醉於炒賣股票。今天連風水大師亦向大眾推介股份投資，大量廣告吸引投資者去學點樣炒股（例如睇圖表，好多人已分唔清何謂炒何謂投資），內地人更為股瘋為股狂。

　　美國第一季GDP只升0.7％，估計第二季升幅��2.3％或3％之間，美國樓市進一步轉弱，第一季投資住房建築減少15.8％（去年第四季減少19.8％）。

　　金價由638.9美元反彈至648.95美元，動向仍未明朗，因為我地同時面對通脹可能上升及經濟可能出現衰退；自去年8月聯儲局停止加息，美國CPI�鬘h年10月起出現一浪高於一浪走勢。上一次滯脹期發生�鄐C十年代，其中有兩個石油危機即1973同79年；前者美國利用大幅加息引發1974年衰退，1979年美國加息速度太慢而令通脹率大升，最終伏爾克亦不得不大手抽緊銀根而引發1982年經濟衰退。去年8月起，貝南奇停止加息，雖然令去年下半年至今年上半年股市上升，但係咪因此而令未來經濟陷入滯脹？今年下半年起將睇得較清晰。

劣質債券驅趕優質債券

　　2001年第四季開始�麍�國GDP擴張期，到今年第一季已收窄；格林斯平預測今年年底有三分一機會出現衰退（即GDP出現連續兩季負增長），貝南奇�鰜蚹V力營造唔太熱又唔太冷�儭g濟環境。至今為止，美國樓市及次級債券市場進一步放緩，會否令美國長期利率上升而引發格老預測�黻I退出現？受通脹威脅，貝南奇不能一如2001年1月�黈璁捀搳A將利率由六厘二五減至2003年6月�鴾@厘，以對抗衰退，令2001年第三季只出現一季GDP負增長，並冇出現衰退。5月份能源價格同食品價格上升，令聯儲局不敢減息；但美國樓市放緩情況又令聯儲局唔敢抽緊短期利率以對付通脹，目標通脹率（二厘或以下）無法出現。上述情況對長期債券持有者最不利，次級債券影響已擴展到CDO（Collateralized debt obligations），CDO由多種唔同債券組合而成，以尋求較高回報率（即有D係優質債券、有D係劣質債券）。劣質債券出事、CDO持有者套現之時，CDO便被迫拋售優質債券去應付套現潮，結果出現劣質債券驅趕優質債券�黿〞p，令優質債券價格回落，長期利率上升，進一步壓抑美國樓市，令消費信心下降。最終會否引發衰退？木宰羊。債券大王Paul MeCulley做主席�餲IMCO係全球最大債券基金，佢話利率每上升零點二五厘，可令佢�黻簹鷛l失三十億到五十億美元市值，因為佢�黻簹鷚瑊z六千七百億美元債券基金及私募基金。佢已開始為旗下基金減少美元債券投資，以減少風險。佢對債券市場影響力較中國政府仲要大！佢並非泛泛之輩，佢�嚜☆雂ㄔi掉以輕心；佢近日預測長期債券�鬘憎茪Q二至十八個月內利率見六厘。

　　去年8月起，短期利率唔升，對去年下半年及今年上半年股市有利；去年下半年美股進入唔太熱又唔太冷�儭g濟環境，有賴去年8月起聯儲局停止加息。短期利率唔升，長期通脹率上升無法產生壓抑作用，例如最近油價又重返七十美元一桶。美元�擊虪摩鄐貕^回升，都係去年8月起短期利率應加不加�鴷N價；最終到底係通脹率止升回落（貝南奇贏�驉^？抑或進一步惡化而令長期債券利率見六厘（格林斯平贏�驉^，令今年年底開始�麍�國經濟陷入衰退期？Paul MeCulley指出，另一問題係美國政府主要稅收來源係來自美國最富有1％人口；反之，美國50％中低層收入人口只佔全部入息稅3％。即全美國有一半人口好少（甚至唔使）付稅，全美國1％最富有人口則負擔政府總稅收50％或以上，一旦經濟出現衰退，由於稅基太窄，可同時引發財赤危機而傷及美元價值。假設美國經濟重陷滯脹期，情況較七十年代更惡劣。

精明投資者應集中投資

　　Zeke Ashton近年始成為分析員，佢家�鵀W氣唔大，但佢�齔o現卻值得參考。據佢研究所得，全球平均來說，一個基金共持有一百二十八隻股份，其中表現最出色佔25％�黻簹驉A平均只持有六十三隻股份，表現最差佔25％�黻簹驉A平均持有超過一百五十隻股份。因此精明投資者應把投資集中�鷏�少股份身上，只有糊塗投資者才投資�鬗茼h股份身上。揀股唔炒市，不要經常買賣，把注意力集中�鬖菑v最睇好�鵅A就係行業成功投資者�屩洩龤C你已懂得呢個竅門沒有？走勢易學難精，70％走勢派係輸家；基礎分析難學易精，70％基礎分析者都係贏家。近年香港股票市場愈來愈成熟，如果你仍然只懂走勢唔識基礎分析，輸錢又可以怪得邊個?!　

　有人戲言，1980年起中國加入美國，成為第五十一州，從此中國開始向美國大量供應廉價產品。人民幣不斷貶值以保持產品出口競爭力，1994年1月索性將人民幣同美元掛�u。經過多年努力，中國已賺夠美元；加上美國人指摘中國利用貨幣優勢協助產品出口，2005年下半年人民幣升值2％，去年升幅擴大，今年更進一步升值。中國開始減少大量供應廉價消費品畀美國，未來美國CPI升幅點睇？　

　值得慶幸�麉Y，�琤肏�數現價平均O只有十八倍，即使下跌，未來下跌空間亦好有限。根據長期觀察所得，�瓻�O在十二到十八倍之間時抗跌能力十分強；反之，國企指數O已見二十一倍，進入抗跌能力較弱水平。如有乜風吹草動，國企股出現較大幅度調整唔奇。現水平國企股價有賴新一輪QDII落實去支持，即現水平國企或內地業務為主�麊悒驉A其股價由供求決定而非公司業績，上述係較危險�黿〞p。新一輪QDII令內地人可以透過基金投資港股，內地投資者一下子多�鬫n多選擇。內地流動資金過剩問題獲良好宣洩渠道；銀行、保險公司、證券經紀及基金設立新基金吸引內地資本投資港股需時，近日港股上升基於心理因素大於受惠新政策，內地資金大批殺到相信係今年年底�翵ヾC專家分析，�鷊s一輪QDII下，估計內地投資者對海外資產需求金額高達一千億美元；估計2007年下半年起，本港H股與內地A股價差開始收窄，最大可能性係本港H股有力升20％，內地A股跌20％。

港深交通逐步一體化

　　中國金融期貨交易所6月27日晚正式發布中國金融期貨交易規則、結算細則、結算會員結算守則、會員管理辦法、風險控制管理辦法、信息管理辦法及長期保值管理辦法，每張合約每點三百元，合約焙斷幅度為上一交易日結算價±6％，漲跌停板幅度為上一交易結算價±10％，期貨合約最低交易保證金為10％。內地期指交易已完成立法，現正等候中國證監會審批，然後接受期貨公司申請資格，業界估計下半年可正式交易。　

　過去十年香港經濟經歷許多風風雨雨；反之，深圳則保持GDP高增長，形成過去十年愈來愈多港人北上置業。不但深圳、珠三角、廣州，甚至上海、北京、天津、重慶、成都等地城市，都有港人北上置業，但影響最深仲係深圳，因為港人不但北上置業，而且北上消費、工作創業、度假。2001年港人�鶷`圳購入八千五百至八千七百個住宅單位；2002年更增至一萬零五百至一萬零七百間；到2005年最高潮達一萬二千二百至一萬二千六百間；去年小幅回落至一萬一千六百至一萬二千間。今年上半年出現小幅上漲，估計每年港人�鶷`圳購入一萬二千個住宅單位。1996年港人佔深圳購房總量6.2％，1999年佔10.31％，然後一直保持呢個水平；去年港人用於購買深圳物業資金一百四十七億元，估計今年可達一百七十三億元。2000年前港人�鶷`圳購買物業主要自用，投資只佔4％。到今年第一季，用作投資已佔31％，理由係深圳物業可提供4-8％租金回報，香港物業租金回報一般都��4％或以下。　

　展望未來，跨境基建逐漸完善，港深交通正逐步一體化，更多香港中小企業轉到深圳作為基地，不但做香港生意，同時拓展內地業務更為方便，十年內港深交通可完成一體化，長遠而言，港深邊界遲早亦取消（相信唔使等到2047年）。港深結合成為一個一千七百萬人口�龠W級城市，即係港人家庭唔使生三個細路去提升人口，只要同深圳交通連成一體，簡化過關手續（一如美國同加拿大），已可變成一個人口一千七百萬�龠W級城市。

　　環顧全球，所有超級城市人口都係一千萬以上，例如紐約、倫敦及東京。上海人口已超過一千萬，經濟大幅增長後，上海遲早成為全球超級城市之一。香港靠生仔已太慢，最快係同深圳交通一體化，過關手續只係入卡（身份證）加手指模，便可立即成為一個超級城市。點解需要一千萬以上人口才能成為大都會？因為冇咁多人口，係無法支持城市國際化，能容納各種各樣文化。上海樓市又再火爆

　　上海樓市又再火爆，例如鉑金華府每平方米售價由一萬元升至一萬一千元；海上海由一萬七千元升至一萬九千元；陽城貴都由一萬元漲至一萬二千元；香港花園本周宣布每平方米再漲五百元。過去6月份係上海樓市淡季，今年卻由5月份起回暖，6月火爆；估計6月大幅加價後，7月份成交額會減少，但樓價唔會下跌。

投資者日記  

曹仁超  2007-07-02

三Ｃ值得學習  

　　7月1日，周日，回歸十周年。市傳7月5日英國加息至五厘七五，刺激英鎊升至2.0068美元。美國消費者消費升幅較預期細，加上受倫敦發現炸彈，兼且美亞證券、美林證券及雷曼兄弟等股價回落，令道指下跌13.66，收13408點。由於周一本港冇市，周二如何？睇周一美股及內地A股表現係點才可決定。

下半年應該係上落市

　　美國GDP增長率由2001年第四季開始到2006年第二季見高潮，受樓市及次級債券影響而回落。今年第一季GDP增長率見0.7％，完成中期調整，第二季開始進入另一上升期，估計高潮喺2009或2010年。過去股市走响經濟之前，呢次卻走响經濟之後，例如美股2002年10月才回升，落後GDP增長率一年；道指喺今年6月1日見13692點後進入上落市，亦落後經濟一年。技術上睇，道指下半年以上落市為主，明年係總統大選年，理論上經濟差唔得去邊。我地要知道由2001年第四季到去年第二季經濟繁榮期只有四年半，由去年第三季至今年第一季只有九個月中期調整，理論上今年第二季起踏入另一個四年繁榮期，才完成一個上升周期（九年）。呢次股市落後經濟一年左右，理論上今年下半年係上落市，明年才進入另一升市，整個上升周期才完成。

　　唔似2001年第四季至去年第二季，當時有財政赤字、減息以及美元貶值等協助，加上股市喺低潮，所以2002年10月起嘅回升強而有力。依家面對環球化經濟，競爭壓力好大，加上財政赤字進入收窄期，利率2004年6月起回升，去年8月重返合理水平，美元貶值期已完成，股市則處於略為偏高水平；加上油價及金融唔平衡、中國股市偏高等，形成今年起股市難玩。炒股唔炒市，個別投資者喺stock picking方面表現一向遜色，例如喺地區性方面、行業性方面經常都選擇錯誤。

　　上周利率維持不變，5月份核心通脹已回落到1.9％嘅目標水平（2月份係2.4％）。Freddie Mac三十年期樓按利率六厘六七，繼續對樓市產生壓力。5月份收入上升0.4％，令消費上升0.5％，繼續支持經濟增長率回升。

�瓻�過去十年回報跑輸定存

　　回歸十周年，煙花亦燒過啦，呢十年內香港經濟出現「V型」反彈（前六年係衰退，後四年係上升）。�琤肏�數21772點，較1997年8月7日高點 16820點高29.4％，即跑輸定期存款。至於樓價1997年第三季中價樓一萬二千元一呎，今天六千元一呎，兩者差距仍達50％。至於社會有八萬七千人（或家庭）擁有一百萬美元或以上（唔計自住物業），卻有一百二十萬窮人，富人同窮人數字皆上升，中產階段人口略為下降。至於政治接近原地踏步，冇差到，亦唔見得進步。

　　西方社會值得東方人學習嘅地方，主要係三「C」。第一個「C」係資本主義（capitalism），一種保障生產、貿易、產權嘅制度。由私人擁有財富可自由買賣、唔受政府干涉、容許自由競爭，係能者居之嘅制度。第二個「C」係憲法、法律或政治體制（constitution），由英國嘅君主立憲到美國大憲章、法國嘅自由民主博愛。透過立憲，政府有Ｄ事可以做，有Ｄ事不能做，因為違憲。人民之間爭拗由法律去解決，政府透過立法規限，人民有Ｄ事可以做，有Ｄ事不能做，因為違法。即政府與人民嘅關係由憲法規定，人與人之間受法律規限，政府不能違憲，人民不能違法。第三個「C」係基督精神（Christianity），即對社會嘅回饋、對窮人嘅幫助、對真理嘅追求，所以各位見到外國許多大富豪將自己大部分財富回饋社會幫助窮人，就係發揮基督精神。

中國已接受第一個C

　　1978年中國政府實施改革開放政策後，對西方社會第一個「C」（資本主義）愈來愈接受，只係美其名為「市場經濟」。但對第二個「C」即憲法、法律及政治體制嘅接受仍然唔順利，政府（尤其地方政府）往往有法不依，人與人之間講人情、講面子而少講法律，無論政府或普通人，喺守法方面較西方社會仍差得遠。至於第三個「C」所謂基督精神似乎剛開始，中國人嘅捐錢文化仍未普及，香港係中國社會中最有基督精神嘅地方，但同西方比較仍差很遠。

　　香港欲在政制上有突破，必須中國政府漸接受第二個「C」，即政府不再違憲、人民人人守法，做個「文明政府」、做個「文明人」才可。至於第三個「C」更加難求，只有寄望我地下一代。

港人內地置業高峰近在眼前

　　據《南方日報》報道，自廣州樓市開始進入個人購房時代後，港人便成為廣州樓市置業嘅主力軍。港人喺深圳置業數量排第一、喺廣州排第二，