2007-05-31

調整三成正常過正常


　　5月30日，周三。�琤肏�數跌175.83，收20293.76；成交七百五十五億九千五百多萬元。5月期指收20284點，跌164點；6月期指收20290點，跌221點。�鉈a�鵀蛇瘋狂�麊悒哄A一天之內上落二、三百點冇乜大不了。踏入5月，唔少大藍籌股價早已回落，資金轉向二線股，�瓻�見21000點後回落，已係大部分分析員估計中�翵ヾA尤其美股受房屋數據影響，已經好疲弱，如非內地A股指數一再創新高，相信�琤肏�數早已調整。內地A股去年全年升幅100％，今年不足五個月再升100％，終於因為加印花稅，令滬深A股今天回落6.8％，收3886.46【圖】；超過一半股份跌停板（即跌幅10％）；成交額達四千一百六十六億元人民幣，以成交額計全球最大（超過紐約證券交易所）。鄧普頓基金麥樸思認為，A股調整30％係正常，超過30％則令人擔心。

　　大摩認為，未來兩個月A股可能下調30%，中國經濟能承受得起。至於H股，估值雖唔算便宜，亦唔算貴，國企指數未來將��10000至13000點上落。里昂證券中國研究部主管劉煒認為，依家A股�鼢略嶉貜悀顐狺w達65－70%，高出成熟市場一倍，未來A股將有20－25%下跌空間。

無知可成泡沫崩潰導火線

　　日本《經濟學人》發表岡三證券駐上海首席代表鹽川克史�齔�論認為，內地股市過去十八個月快速膨脹原因係流動資金過剩，貿易盈餘及QDII令中國貨幣以年率17.3%�鼣t度增長。人行為抑制人民幣升值，大量買入美元賣出人民幣，造成過剩流動資金；再透過發行中央票據及提升存款保證金率去提升利率。對投資者而言，一方面除�鱆挐憧~，幾乎冇乜�洇l引到佢地投資；另一方面投資者無知，一有風吹草動，又可引發大量拋售，好有可能成為泡沫崩潰�嚝氻齝u。一旦中國股市暴跌，將令海外投資者聯想起美中牽引型世界經濟增長�鼤袢瓷C2月底中國股市暴跌，曾造成全球性連鎖反應，就係基於以上諗法。中國股市一旦暴跌，必影響個人消費，結果又波及對華出口依賴�鴾擖說B南韓及東盟。去年日本總出口20.3%係輸往中國（美國反而只佔17.4%）。

　　根據上海Eastday Web資料，有10％女傭辭職唔撈去�鱆ㄙ恁C1997年5月10日股票交易印花稅由0.3%加至0.5%，股市在之後四個月回落30％。如重演1997年5月�鶡腹A今次內地A股指數可跌至今年9月，跌幅估計30％。

　　�琤肏�數受A股影響回落0.9％；國企指數跌幅大D，約2％。國壽（2628）跌3.3％，見二十三元七角；建行（939）跌2.1％，見四元五角八仙。油價下跌令中海油（883）跌2.9％，見七元一角一仙；中石油（857）跌2.1％，見九元八角七仙；中國遠洋（1919）跌3.6％，見八元四角。

　　新華文軒（811）首日掛牌較招股價低5％，睇�薔蚑郱s股熱潮將冷卻。

�瓻�跌至18500點應吸納

　　格蛇認為中國股市回落唔會引起共鳴（即其他股市唔受影響），因為外國人難以買到A股；加上只有10％中國人參與買賣，即使泡沫破裂，衝擊仍有限。德意志銀行認為，香港H股未來跌幅溫和。

　　國務院關稅稅制委員會決定6月1日起對鎢、鉬及稀土金屬實施10％出口關稅，稀土金屬如氧化鏑、氧化鋱產品抽10％出口關稅；氧化鉬、鉬酸銨、鉬酸鈉等抽5％至15％出口關稅。

　　日本電力廠同意今年由中國供應�儱悒[價28％，即六十七點九美元一噸。

　　中國資金開始投資黑石集團，代表中央政府打算更有效運用手上�鴷~�壎h賺取利潤，亦代表未來美國政府債券少�髐@個大買家（起碼買少D）。唔止係中國政府咁決定，中東產油國、俄羅斯甚至巴西亦打算咁做，令美元長息睇漲。

　　內地A股已完成量度升幅，利用政府提高印花稅引發獲利回吐潮。�瓻�O只有十五、六倍，未來跌幅應有限；國企、紅籌O十九到二十倍，未來調整幅度可能大D；至於二線股繼續個別發展。如內地A股泡沫爆破引發資金外流，�譻DII協助下，香港係受惠地區而非受害地區。如�琤肏�數回落到18500點，應該吸納而非出售。所謂經濟歷史，其實就係泡沫史，由形成到爆破，一而再再而三，重複又重複，只係每次演繹方式唔同。1990年日本資產泡沫爆破、1997年8月香港樓市泡沫爆破，背後都係美元價值及聯儲局貨幣政策�鴽幭隉]為�鬙O美元回落，聯儲局人為地製造低利率時期）。呢次中國A股泡沫，背後理由亦一樣。

　　Sell in May and go away到底�畯��琚H好大程度上睇股市大方向。今年�琤肏�數由去年6月起步上升至今共十一個月，面對獲利回吐好正常（唔同行業有唔同走勢，不能一概而論）。去年Sell in May必須�鬘h年6月回購。至於今年又點？愈短線愈難分析。5月份港元相當弱，5月18日見7.8226兌1美元，主因係港元利率低於美元，因此6月香港須加息，令港元與美元之間�鴽Q率差消除。

　　加元近日強勢，可能同油頁巖進入大量開發期有關。只要油價企於五十美元一桶之上，油頁巖產量將急升（因生產成本二十五美元一桶），可令加拿大變成全球最大產油國，產量甚至超過沙地阿拉伯。

金礦股光輝歲月已過

　　英鎊重新睇好，理由係英倫銀行已表示會再加息去壓抑通脹，因為英國CPI增長率已超過2％目標通脹一年。

　　至於金價2001年起表現較強，除資源價格重新被睇好外，另一因素係美元弱勢。呢個因素正在改變中，因此金價升穿七百三十美元�嚝鷛|漸漸減少。金礦股�鴷�輝歲月係2003至06年，今年面對金價升幅有限但生產成本上升，令邊際利潤收窄；金礦股�鬘h年高峰期已應該減持。　　黃金今年首季需求上升4％，主要係珠寶業需求上升17％（印度升50％、中國升31％、中東升8％），但投資需求減少26％。技術上睇，金價�鄐誚吨T十美元有支持，估計�鰫O個水平重建基礎。

農產品加價有助改善農夫收入

　　1980年至今，全球約有三十七億公畝農地因種種理由而收縮。至今未出現糧食大漲價，係因為人類利用科技令每畝農地產量上升，但到�髐策~係咪另一個極限？全球糧食開始面對供不應求。另一因素係澳洲天氣乾旱令農作物失收。農產品�鴽賳篨鷛|係點？棕櫚油已係八年新高價，玉米過去幾年價格差唔多年年倍升，唔少農產品價格早已升至十年內高價。食物價格好政治性，從來唔係容易搵銀�龠等堙A何況天氣難測（我老曹過去曾三次投資農產品期貨，三次都損手離場，因此一直對農產品投資存有極大戒心）。同其他商品比較，農產品售價仍便宜。六十年代金山橙，只有香港有錢人才食得起，今時今日有邊個食唔起？六十年代阿媽叫扒多啖飯、食少D�R（因�R菜好貴），今時今日太座經常提我老曹食少D飯，以免血糖過高。六十年代仍有唔少家庭冇錢開飯，今時今日本港低收入家庭女士都要減肥。食物價格由1973年起一直跑輸通脹，今時今日�鬗什穈給A夫連月入三百元人民幣亦賺唔到。如農產品起價，可改善全球農夫收入，亦未嘗唔係好事。

　　國務院發布菜籃子七條，要求做好豬肉等生產供應，認為呢次豬肉價升受周期性波動及去年疫病影響，加上玉米漲價，並認為下半年豬肉等副食品供應可保持穩定。

　　4月同5月因羊群效應，唔少資金流入股市，分薄�髐漲a樓市。5月開始，上海資金已部分回流房地產，令上海二手房價由4月一萬一千二百零四元一平方米回升。上周傳出上海強徵二手房交易20％個人所得稅，但上海市盧灣區已率先澄清只係執行去年8月1日開始�鼣W定：即購房後五年內轉手，將按房屋買賣所得徵收20％交易稅，如持有五年以上唔使繳付，並非乜�牁s稅制。

　　�擢袘P萬事達卡發表一份內地富裕人士調查報告。2005年北京、上海及廣州年收入二萬五千美元家庭達一百一十三萬戶，預期到2015年增至三百九十萬戶；非生活必需消費由2005年六十九億美元升至2015年五百四十九億美元。受訪者全部都擁有房地產，其中65％擁有兩項、26％擁有三項房地產。認為房地產係最佳投資者佔65％、認為股票係最佳投資佔35％、認為人民幣存款係最佳投資佔34％。佢地平均年齡三十八歲，男性佔76％。其中50％擁有大學學位、33％係碩士或以上學歷。

　　�擢蚾鶡皜釣々�冬勝認為，�擢袤酗峖��鬘_京、上海及廣州成立卓越理財中心，不但吸納存款作貸款用，同時引入理財服務，及早吸收呢批人成為�擢蚴�戶。

　　亞太資源（1104）、亞博科技控股（8279）、衝浪平台軟件（8178）、寶利福（8172）、利來控股（221）停牌。

　　■南方國際（1176）5月30日；軟迅科技（8182）6月14日公布業績。

[ 本帖最後由 不滅 於 2007-5-31 12:34 PM 編輯 ]

信報財經新聞
曹仁超
2007-06-01

賭格蛇睇錯市


　　5月31日，周四。�琤肏�數升340.71，收20634.47；成交七百六十五億三千多萬元。6月期指高水，升403點，收20693點。中移動（941）升2.4％，因瑞銀推介；建行（939）升2.2％；中海油（883）升3.9％、中石油（857）升3.6％、中石化（386）升9.7％。華潤電力（836）升4.9％，公司斥資十八億元購入江蘇揚州第二發電廠45％權益；電盈（008）升1％，公司公布今年首季收費電視用戶升5％，至八十萬，以及去年手機用戶增加25％，至九十二萬一千名。

　　沙士之後，中國內地向香港開放自由行，來自內地�黈�客由2002年�鴾誚吨K十萬增至2006年�鴾@千三百六十萬，佔香港總遊客比重由29％上升到53.8％（兩個遊客中超過一個來自內地），協助香港經濟迅速復甦。

　　4月份香港零售業增長放緩，只有3.4％（3月份為4.9％）；遊客數字只升2.3％，少於第一季��6.3％。

　　美國銀行估計，日本央行今年8月將加息，因日本失業率已降至3.8％�鴾E年低點。

A股並非泡沫爆破

　　內地A股今天低開高收。滬深指數今年升92％，係全球表現最佳�麊悒哄FO四十四倍，較另一新興市場印度�鴾G十三倍O高好多。股市一旦形成泡沫，係無法用常規去分析。例如1973年3月�琤肏�數O高達六十八倍、1989年12月日經平均指數O八十三倍，泡沫才爆破。旺市莫估頂也。

　　2003年4月開始牛市，係由流動資金充沛推動，過去升幅集中�鬗j藍籌股身上，直到近期藍籌股純利極有可能�鄐策~上半年見頂，資金唔願付更高價去追O仍�鬖X理水平�鴾j藍籌股，形成�瓻���18500至21000點上落，唔少分析員因此傾向睇淡。其實，資金早已走去炒賣二線股，但由於二線股市場流通量唔多，一旦資金湧入，股價往往可以�鷁u期內急升50％到100％；雖然一下子升幅咁大。但唔少二線股同藍籌股比較亦算便宜，部分股價�鄑C於每股資產淨值50％或以上。至今為止，睇淡後市實太早（雖然格蛇認為年底有三分一機會出現衰退，即今年第三季仲係安全期）。升市最後一段，往往係最燦爛。

　　最近中央政府批准QFII金額由一百億美元提升至三百億美元，等住入市�鴷~資十分多，一旦A股調整完成，外國機構投資者便會大量入市。因為：一、人民幣�鬘i見將來仍要升值；二、中國GDP仍保持高增長；三、2008年北京舉辦奧運；四、只有不足十分一�鴾什磥H開�鱆挐慾嶀f（香港係20％）。估計A股呢次回落只係一次較大調整，而非泡沫爆破，主要係將水分擠出來，整固後又再上升。

　　美國貨幣供應（MZM）過去三個月以年率12.8％�鼣t度上升，貨幣供應上升速度仍然咁快，代表未來三至六個月美國經濟陷入衰退�嚝鷛|極細（除非出現類似1990年日本地產泡沫爆破事件）。我老曹有膽賭格蛇呢次睇錯市！全球貨幣供應速度咁快，唔驚通脹惡化咩？八十年代因中國加入全球經濟體系，中國廉價勞動力及廉價資源令全球通脹率下降。近年人民幣升值及沿海一帶勞工成本急升，可以產生一定通脹壓力，但越南、柬埔寨等加入，仲有非洲，即全球未來唔欠缺廉價勞動力及資源。相信2001年起�儭篞蝠顳璊W升潮如果唔係�鄍h年結束就係今年，即資源股吸引力在下降中。上一個商品牛市1969年開始、1979年結束，前後共十一年；眼前呢個商品牛市1999年開始，至2006年亦已上升七年。

　　至於農產品價格上升，主因係澳洲天氣乾旱，以及美國通過能源法案，令玉米價格大升引發（一輛汽車用植物油，相等於七個成年人�鴾@年糧食）。全球利率（尤其係長期利率）應上升幾多，但唔係七十年代式上升，十年期美債孳息率估計升上五厘二五左右（另一理由係唔少國家日後減少購入美債，並計劃將外�嬪@更佳運用）。

金磚國冒起美影響力減

　　整個九十年代係美國經濟支�M環球GDP繼續增長，今天係反過來，去年下半年起美國GDP增長率逐步放緩。今年首季GDP增長率只有0.6％，係四年內最低，改由四大金磚國（BRIC）帶動。情況有如五、六十年代世界經濟由美國帶動增長，到七十年代日本同西德代替美國成為全球經濟增長火車頭一樣。2000年起美國作為全球經濟增長火車頭�鵀a位逐步下降；反之，四大金磚國火車頭地位日益明顯，例如中國帶動東盟、南韓甚至日本GDP增長；俄羅斯來自出售石油收益，又再成為另一火車頭；印度唔使介紹矣，巴西亦成為南美洲經濟�鴾鶢挫Y。美國GDP佔全球GDP �鵀吨壑韖悀T十年前��22.5％，下降到去年��20.5％，估計未來進一步下降，因為四大金磚國經濟�鉆L去三十年冒起。以香港為例，1980年以前經濟極之依賴美國，今天改為極之依賴中國。�鰝鷟j四國帶動下，全球GDP今年可上升5％（超過七大OECD國家）。

　　經濟發展從來唔係你贏我輸�儮C戲，而係你贏我又贏、你輸我又輸�儮C戲。世界經濟制度愈開放，得益�鴾H數愈大（互通有無）。1930年代世界經濟大蕭條，理由係保護主義抬頭；只要全世界各國齊齊降低入口限制，可令全球GDP保持增長。日本經濟自1990年一沉不起，理由係日本政府過分保護本土經濟，一味鼓勵出口，形成日本出口企業競爭力強大，但本土企業競爭力一塌糊塗。�酮F府保護下，本土企業不能汰弱留強、外資不能入侵收購，令本土企業停留�鬺C效率經營層次，無法產生規模效益。中國政府應該做�翵ぇY繼續開放本土市場，容許汰弱留強甚至讓外資企業入侵。物競天擇、適者生存，係無法違反�幭K律。

馬來西亞前景睇好

　　馬來西亞股市連升十一個月。美亞證券策略員及德銀分析員繼續推介馬來西亞股份，例如Maxis通訊及Bumiputra。過去十個月吉隆坡指數升45％，係1977年2月以來表現最出色�黈优q。IOI集團、森那美集團因中國大量入口棕櫚油，刺激股價上升（棕櫚油係製造方便麵所不可或缺，亦係全球使用量最大�麰鼓o；本周棕櫚油價見歷史新高）。IOI今年股價上升51％。

　　馬來西亞今年首季GDP上升5.3％，超過分析家估計��4.7％。環球基金今年首季淨投入資金共一百八十億林吉特，較去年第四季上升一倍，亦係1991年以來最大�鴽諵J量。瑞信及UBS估計，Bumiputra 今年首季純利上升89％，至六億一千五百萬林吉特；馬航今年純利估計係十八年來最好；前者股價今年已上升50％、後者上升27％。吉降坡股市指數今年首五個月上升22％【圖】，較MSCI全球新興市場指數平均升幅��5.6％大四倍；只有中國、越南、巴基斯坦股市升幅大於吉隆坡。馬來西亞股市家�鴷郁﹒十八倍，略高於�琤肏�數平均O，亦較印尼、菲律賓及泰國股市O為高。

　　美林證券估計，林吉特收3.39兌1美元，估計今年底可見3.24兌1美元、2008年見3.15兌1美元。外資今年首季淨流入數字係二百六十九億林吉特。Asia Asset Management（管理二億一千萬美元資金）�餥elvin Miranda認為，馬來西亞係最有吸引力�儱s興市場之一。

　　5月22日馬來西亞政府宣布全國一百萬公務員加薪42％，理由係過去五年冇加薪，上述加薪幅度可刺激馬來西亞GDP上升多0.5％，以及令馬來西亞全國房地產受惠。

　　5月份英國物業市道比較呆滯。據政府公布數字，2005╱06年（9月）建成住宅單位共十六萬零二百三十四個，只較2004╱05年上升0.5％，較需求二十萬九千個仲差四分一。財政部經濟學家Kate Barker認為，英國樓價如要回落到歐洲大陸�鴾竷迭A未來二十年每年建樓量須達二十五萬個。英國房屋及計劃部長Yvette Cooper認為，如政府唔採取任何措施，未來十年只有三分一英國新婚人士可以負擔得起買樓。

　　至於倫敦，情況更為惡劣。2003年至今房屋需求係十二萬九千九百五十八個（大倫敦官方估計數字），但新供應量只有四萬五千四百三十個，形成樓價一直上升。倫敦保守黨發言人認為，倫敦正進入住宅樓供應短缺期，尤其係Kensington及Chelsea豪宅區，過去三年新建成單位只有一千四百二十六間。今天要�鄐W述地區購買一個舒適�嚜谷v，隨時需要二百萬英鎊（三千萬港元）。

　　雷曼兄弟分析員Mike Prew認為，從投資角度睇，英國住宅樓投資價值已經唔大。上述分析正確，依家倫敦買樓收租回報率只有三厘，但未來二十年英國（尤其倫敦）住宅樓仍係供不應求。

　　根據廣州今年勞動力市場工資指導價位，大學生�鶻s州新就業月薪二千零五十八元、碩士二千八百五十元、博士三千三百三十一元、大專畢業一千七百一十七元、高中生一千五百七十七元、初中或以下八百一十九元。除博士月薪略降外，其他學歷�儱s就業人員月薪皆較去年有所提升。

　　廣州工人簡單體力勞動者平均月薪一千一百五十四元、在崗人員平均月工資一千五百八十五元。其中收入較高者可�咧鴗T千一百一十元一個月。依家金融業最高平均月薪六千一百零一元、證券投資顧問月薪達六千四百三十五元。�鶻s州，大學生最低月薪係一千一百四十九元、大專生最低九百四十八元、初中以下最低七百八十一元、博士最低月薪一千六百八十元。

　　換言之，廣州薪金只及香港五分一左右，亦係香港打工仔工資無法上升�鼤z由。隨�荇伅★L去，香港同廣州兩地工薪金差距愈來愈接近，即未來二十年內廣州打工仔月薪仍可大幅上升，但香港打工仔加薪幅度恐怕唔大。

　　國際管理諮詢公司麥肯錫�鬗W海及北京兩地現場採訪相關負責人，係第一次針對中國消費者點樣購物�嚚晙d報告，包括研究中國消費者購物時同邊個在一起？幾時購物？動機及對購物體驗�鼢螫獢C報告可令零售商更了解消費者，而提供有針對性�麊A務，從而將中國零售業增長潛力轉化為實際利潤。結果如下：

　　中國人對產品價格特別敏感。52％中國人認為便宜�鼤ㄚ~質量較差（美國人只有16％認為便宜產品代表質量差）。換言之，�鬗什穇擘s產品，不能一味以價低去推銷，可能得到反效果。形成上述心理，相信同中國政府�鰤鶡瑹~質控制上唔夠嚴格有關。�酮�國，消費者相信政府執行品質控制上十分嚴格，任何能夠�鰬�國市場出售�鼤ㄚ~，一定符合政府制定�嚗郱ョA佢地認為產品售價便宜可能係公司效率良好，或為�鷘X大市場佔有率，並唔認為產品售價便宜係質量上比較差。中國政府對產品質量控制只係近年�翵ヾA內地假貨�鬖n多，消費者寧可畀多D錢到自己信得過�鴭梁E購買，其他地方出售同類產品，即使售價較便宜，仍然認為信唔過。因此零售商不宜採用減價促銷�鴾滫k�鬗漲a擴大市場佔有率。

中國人品牌忠誠度唔高

　　麥卡錫估計，2003到08年係中國銷售業高速成長期。去年中國零售消費額達八千億美元，估計未來五年可上升到一萬三千億美元。由於太多中國商人相信薄利多銷，唔少企業努力擴大市場佔有率，忘記�髐曏磞妘f八百伴所犯�嚙欞~：有市場並唔等於有利潤。唔少零售商�鬗什磥@味強調市場佔有率，形成營業額急升而大部分店舖只能夠維持收支平衡，無法產生利潤。

　　調查顯示，中國人對新品牌�黿筐�能力好高，訪問人口中69％願意嘗試新品牌，因此�鄐什磭堨艄奕鶡�有率用途唔大，因為中國人對品牌忠誠度唔高，唔似日本人可以一生一世用同一個品牌。中國人仍喜歡嘗試新品牌，八十年代流行品牌，九十年代被消費者放棄；九十年代流行�麉~牌、二十一世紀又被放棄。今天流行�麉~牌，唔保證五年後仲流行。

　　48％中國人可以因店內銷售人員�麉媊釵蚆妎R唔同品牌產品，�鰬�國只有25％消費者聽信店內銷售人員�麉媊釵蚆妎R唔同品牌產品。換言之，店內銷售人員推介�鬗什磥揖i影響48％消費者�黈禷O行為，意味中國發展零售業前線員工培訓好重要。

　　傳統零售店逐步被大賣物場吃掉。依家中國發展最快係大賣物場，以年率47％速度增長。好多零售店因選址錯誤而帶來損失（上述同香港一樣，購物漸集中�鬗j型商場，街上零售店則愈來愈少消費者）。�鄐什瞗A百貨店及專賣店只能維持10％速度增長，而大賣物場卻係47％。未來五年，不但北京、上海等一級城市以大賣物場為主力，漸漸二級及三級城市亦受大賣物場衝擊，令傳統百貨店及專賣店受威脅。

　　中國有41％�鴾H視消費為樂趣，美國只有23％；最低係法國，只有14％（原來法國人係唔喜歡買�洁^。中國人每周花�鶬坁��黈伅‵Y七點二小時、美國三點六小時。中國消費者買東西�奰W率係法國消費者�鴾T倍，較美國人高好多。以食物為例，中國人一周逛店四點六次，差唔多天天都去一次，而歐洲人每周只去一次。中國人視逛大賣物場為娛樂，冇事做亦可到大賣物場逛逛作為消遣；歐洲人通常要買�洃~去。�鄋k國，24％消費者係購買同類產品中最便宜�齛堙A並認為品質一樣。中國60％消費者卻買品牌產品（香港人亦一樣，外國好流行「無印良品」，即冇品牌�鼤ㄚ~，�鰣輕銎l終無法普及）。

　　中國消費者購買食物時，總喜歡只買DD，唔會大量購入保存�鰨a�堙C�酮�國同法國，卻習慣一次過購入一大批，相信同外國人擁有私家車、家�埵B箱特別大有關。不過，中國人家�埵B箱好大�黈a庭，一樣習慣逐少逐少購買，認為咁樣食物才夠新鮮。換言之，開拓中國消費市場，要注意中國人�黈禷O習慣，不能照外國�鶪@套全搬。

　　年代資訊影視（8043）、中大國際（909）、匯保集團（835）停牌。

　　■深圳中航（161）6月6日公布業績。

信報   投資者日記   曹仁超    2007-06-02

滬深蚊年轉戰港股

　　6月1日，周五。�琤肏�數跌31.6，收20602點；成交七百四十七億五千多萬元，6月期指升49點，收20742點，高水140點。國壽（2628）升2.3％。中國海外（688）升3.4％、雅居樂地產（3383）升4.5％、世茂房地產（813）升3.8％；上述三隻內地地產股皆獲高盛推介。JOYCE（647）升15％，報四角六仙。佳華百貨（602）升3.9％，見一元三角五仙。今時今日，連大行亦推介二線股。

　　花旗推介中海油田（2883），估計今年每股獲利三角四點五仙，升22.2％，P/E二十倍；明年每股獲利四角三點五仙，假設到時P/E亦係二十倍，目標價睇八元二角。中信泰富（267）估計今年每股獲利二元零八仙，上升15.7％，P/E十五點二倍，有機會返內地A股市場掛牌。

內地炒家沾手港二線股

　　滬深三百指數跌3.16％，收3803點。上海B股跌6.39％、深圳B股跌5.33％。市場傳言政府可能公布新調控措施。據從事本港證券公司�麊B友講，唔少來自深圳及上海�儭磢�5月份起已流入本港股票市場（至於用乜�洃隤k則木宰羊）。唔少內地炒家已轉移陣地，放棄A股市場，轉戰本港二線股市場。

　　1996年中國股市快速飆升，當年《人民日報》發表�髐@篇措辭嚴厲�麊擠蛂A股價應聲暴跌。十一年後今天，中國股市牛市重臨，雖然政府已推出一連串措施，但A股指數今年依然上漲。

　　�擢袘�行分析師Steven Sun認為，內地政府對付股市泡沫�嚝埴丹P住宅市場一樣，要逐步縮小泡沫，但唔好拮爆佢。上述策略過去令內地住宅市場樓價增速減慢，卻沒有出現暴跌，相信未來對付股市�嚝埴丰蝷@樣。

一連串措施冀減慢A股升勢

　　過去一個月中央政府在一定程度上放鬆中國基金和個人投資海外�麰郃謘A令資金有秩序地從大陸轉移出去；另籌備推出股權期貨合約，令機構投資者可從事對沖行為。其次，讓本港H股返內地發行A股，增加A股�翵挴雀q，以及最近�嚚桹牧挐撰R賣交易印花稅，去減少短線投機活動，並部署加息及提高銀行存款準備金率等。一連串措施�鴷堛澈Y減慢A股上升速度而唔係拮爆泡沫。

　　5月30日央行發布《2006年中國金融市場發展報告》，不但要穩步發展股票市場，讓更多藍籌股上市，吸引優質國企、紅籌股回歸，更籌建創業板及全國場外交易市場。

　　另一方面，加快發展債券市場，擴大直接融資規模和比重；積極發展期貨市場，同時注重貨幣市場、外�壎奕鶠B黃金市場、保險市場等協調發展；建立市場之間穩定、規範、市場進入和資金流動�鼢赬D，發揮金融市場有效配置資源�鴽@用；加強資訊披露和債券評級，大力發展機構投資者；引入和培育證券公司、保險機構、基金等機構投資者。

A股表現同經濟關係唔大

　　去年底中國債券市場只有五萬七千四百五十五億元（唔包括央行票據），相等於中國GDP 27.44％；OECD國家債券總值係GDP 163.11％；另一方面，企業債只相等於GDP 1.35％。可以講，中國債市發展太慢，係股市容易出現泡沫�鴷t一理由。

　　在八十年代後期，台灣政府亦曾加股票買賣印花稅，台股回落一段日子後又再上升，同時在九十年代初期創新高。滬深A股指數會否一樣？　　A股股價表現同經濟關係唔大。例如2003年至2005年上半年中國GDP年增長率10％，但A股一跌再跌，理由係中國股市仍在發展初階，買賣以散戶為主，唔似香港散戶買賣只佔股市總成交不足25％。A股股價由散戶主導，情況同七十年代港股類同（形成唔係狂升就係暴跌）。用分析成熟股市�鴾隤k去睇內地A股，肯定出錯。內地A股狂升暴跌，理由係完全因散戶喜惡決定，而非客觀因素（即由供求因素決定股價升降）。最後結果係散戶learn their lesson the hard way! 無人能改變。

千祈唔好服毒殺老虎

　　國稅總局一位官員接受《新京報》採訪時話，短期唔會徵資本利得稅。1973年香港政府曾宣布徵利得稅，令�琤肏�數暴跌93％。九十年代台灣政府曾宣布開徵20％資本利得稅，亦令台灣股市暴跌，其後不了了之。資本利得稅好難下定義，以香港為例，如目的係炒賣（Trading）係要交資本利得稅，如目的係投資（Investment）便唔使交稅。但何謂炒賣、何謂投資？卻冇一定準繩。記憶所及，1974年�琤肏�數暴跌後，香港政府未見再提資本利得稅矣。一直沒有抽開資本利得稅�麊悒咻p香港及台灣甚至中國內地，最好唔抽。上述稅項有如自服毒藥去毒死老虎（老虎未毒死，先毒死自己）。

　　印度股市總市值本周已超過一萬億美元！印度用�髐Q六年時間將經濟制度由社會主義經濟轉為自由市場經濟。今天不但共產主義制度已落後，連社會主義亦不合時宜。依家印度基建落後，必須改良，未來五年估計要投資三千二百億美元去改善基建，才能令未來印度經濟保持增長。

　
新加坡房地產自2004年底回升，但同1986年至1996年�鶡舅ㄕP。上次是全面上升，呢一次係集中在豪宅及最佳地區，平均升幅約33％；非最佳地區及中價樓升幅只有8-10％，至於政府組屋升幅更十分有限。唔似1986年至1996年樓價平均每年上升18.4％，呢一次由2004年起私人樓價平均每年上升只有6.7％，而且只集中在豪宅區。

　　另一分別係1986年至1996年唔少人動用貸款去買樓，例如1997年3月最高�葧薄A樓按貸款增長率達43.1％（1991年3月增長率23.6％）。反之，2004年3月至2007年3月新加坡物業貸款由佔GDP 68.8％降至58.6％，過去三年物業貸款仍在減少。理由係1986年至1996年買樓者以打工仔為主，佢地必須利用貸款去完成置業願望；今天新加坡93％人口已擁有自住物業（其中83％人口居住在政府興建�鼤晛峞^，今時今日置業者都係社會上較富有�龠未h或來自外國�儱s移民；前者只有興趣購買豪宅，後者成為佔21％物業市場�翵p人物業承接者（即購買二手私人樓），一旦成為新加坡市民後，又沽出私人樓轉為購入政府組屋，係形成中價樓升幅只有8-10％�鼤z由。

新加坡人冇細屋搬大屋需要

　　受亞洲金融風暴打擊後，新加坡中產階級及中下階層收入自1997年起至2005年亦出現萎縮，直到2006年才回升6.6％（主要係就業人口上升，而非大幅加薪）。新加坡物業雖然冇類似香港「八萬五」房屋政策打擊，但1997年至2004年樓價跌幅一樣達60％，2004年至今回升20％（豪宅升33％、中價樓升8-10％），展望未來十八至二十四個月相信仍會上升，尤其係未來十二個月。雖然新加坡經濟前景良好，但估計樓價升幅十分溫和，因93％新加坡人已擁有自住物業（其中70％已擁有四房單位，其餘擁有三房單位，即類似香港細屋搬大屋�嚜搨n亦欠缺）。

　　新加坡人口出生率2.1％，即只能補回死亡人口。政府計劃未來四十年至五十年將人口增加到六百五十萬，方法係放寬移民政策。過去五年平均每年有新移民四萬二千五百個，政府希望增加至每年六萬一千個，即每年可新增二萬八千八百個家庭（新加坡家庭人口三點六人），去支持物業市場。1996年新加坡家庭收入37.2％用作供樓，2007年供樓支出只佔家庭總收入17.6％，大部分住宅單位一百一十平方米。

　　今年新加坡豪宅平均售價一萬二千六百三十一美元一平方米，年租三百七十四美元，租金回報率三厘。香港豪宅一萬六千七百九十美元一平方米，年租五百五十五美元，租金回報三厘三。澳門三千二百六十九美元一平方米，年租一百一十五美元，租金回報三厘半。上海三千八百四十六美元一平方米，年租三百三十五美元，租金回報八厘七。北京二千零二十六美元一平方米，年租一百七十五美元，租金回報八厘六。吉隆坡一千五百九十八美元一平方米，年租一百三十三美元，租金回報八厘三。香港豪宅售價係澳門豪宅售價�鴾限縑A新加坡豪宅係吉隆坡豪宅�鴾K倍，上述係我老曹認為吉隆坡豪宅有吸引力�鼤z由。

　　樓價同利率�屪鰜Y十分有趣。2001年11月至2003年2月英鎊利率四厘，英國樓價向上；2003年2月至2004年8月英鎊利率由四厘升上四厘七五，英國樓價向上；2005年8月英國減息四分一厘，英國樓價向上；去年2月起又再加息至今利率已升至五厘半，英國樓價繼續向上。今年8月相信英國又再加息，英國樓價又點？樓價升降並非如一般人估計，利率上升樓價回落，利率下降樓價上升。以1981年經驗，美元利率必須高出CPI增長率五厘，才可改變美國樓價方向。

油砂礦支持加國經濟

　　五、六十年代甚至七十年代初期，美國通脹率上升並冇引發債券拋售潮，要直到1977年才出現債券拋售潮。根據「溫水煮青蛙」理論，如溫度只係逐漸上升，青蛙係感覺唔到�鵅A直到一個臨界點。加息對樓價亦一樣，溫和加息或減息，樓價係冇反應�鵅A直到一個臨界點。英鎊利率要上升到哪一水平，才是英國樓價�嬼{界點？相信連英倫銀行亦木宰羊。過去北海油田不但支持英國經濟，同時支持英鎊�擊龤A由1993年一英鎊只能兌一美元多DD，上升到今年兌二美元。上述情況近年在加國發生，就係阿伯達省的油砂礦，不但支持加國經濟欣欣向榮，同時支持加元很快見一加元兌一美元。大量資金流入加國開發油砂礦，令加拿大漸漸成為全球最大�鼤ㄙo國。

　　弘海（8112）、City E-Solution（557）、飛毛腿集團（1399）、寶訊科技（8089）、中國金融產業投資（1227）、易寶（8086）停牌。　　■變靚D控股（8079）6月14日公布業績。

曹仁超
2007-06-04
投資者日記

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集體停牌或觸發拋售

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　　6月3日，周日。�瓻�由3月5日18659.23升到5月15日��21088.86，升幅13％，大市又再面對獲利回吐，尤其係面對內地A股出現較大調整。上周A股連續三天出現大面積跌停板，股民依家最擔心係周一睇到數百隻股票集體停牌一小時�鼢熄H而引發惡性拋售，令活躍�鬙b年�儱妝尷悒X現全線回落；尤其是所謂龍頭股，上周已連續三日出現幾個跌停板�黿〞p。根據規定，如果連續三個交易天內漲跌幅度大於20％，便須停牌一小時；換言之，如周一再跌，數百隻A股便須面對停牌一小時�鼢熄H，到時真係唔知點算。

今年美元減息無望

　　加上美元�擊糷W周五升至四個月內高位，挑戰今年1月29日122.14日圓兌一美元及4月10日歐羅兌1.3681美元。12月聯邦基金利率期貨亦升至五厘二一二五，代表今年美元減息機會無望；港元則面對加息壓力，因為美國十年期長債息率上周五見四厘九五，挑戰去年8月15日高位五厘○○三。上述客觀因素都在話畀各位知，6月港股將面對調整壓力，資金轉戰二線股。今年繼續在股市搵食，唔係想像中咁easy job也，一唔小心便會損手，例如5月15日�瓻�見頂回落及二線股接力炒上，唔少人便跟唔上。呢次二線股炒賣潮能否維持到6月底？今天人人皆識�鴽賳窶z論係，二線股一旦炒上，就係藍籌股短期見頂時。何況呢隻「牛」已十分勞累，仍可支持幾耐？木宰羊。憂慮的投資者�鴾H數已愈來愈多。

　　5月份美國新增工作崗位十五萬七千（4月份係八萬個），但今年第一季GDP增長率只有0.6％。上述數字到底代表美國經濟放緩見底，還是繼續放緩下去，令年底GDP出現負增長（即衰退）？從5月份新增工作崗位數字睇，今年首季GDP增長率見底機會大於繼續放緩落去，起碼美股表現無視首季GDP增長率只有0.6％�黻T號而繼續上升。理論上，股市走在經濟之前，係領先指數。繼道指創新高後，標普五百指數亦創新高，但美國房價卻向下調；數據咁混亂，真係唔知哪一個泳客冇�茠a褲。2003年3月至今道指已上升85％、標普五百指數上升92％、納指上升108％；除納指仍未創新高外，其餘兩大指數已破��2000年高點。根據美國個人投資者協會調查所得，5月31日睇淡散戶佔44.8％、睇好散戶只有33.3％；上周ETF被散戶淨兌現四十三億五千萬美元。從未試過一個牛市有咁多散戶睇淡，亦從來冇一個牛市在散戶一片睇淡聲中結束。牛市從來在一片憂慮中上升，有44.8％散戶睇淡，係咪代表美股後市仍要上升？

內地股民學習第一課

　　寬鬆銀根之後，必引發通脹及利率上升，令中央銀行（或聯儲局）須抽緊銀根。市場上流行今年減息論係冇根據�鵅C不過，冇減息幫助唔代表股市無法進一步上升（1977年1月起美國利率由六厘升到1979年12月十四厘，美股一樣上升）。2001年1月我老曹曾批評「減息股市升、加息股市跌」�嬼羲k，因為歷史上並唔係咁。如因為美元無機會減息或港元須加息而睇淡港股者，好應該返屋企做功課。

　　2月份內地A股一天之內曾下跌9％，引發全球股市拋售。上周A股曾在一天內回落6.5％，除�琤肏�數外，美股不跌反升；機構投資者認為內地A股回落只係地區性因素（一如1997-98年�琤肏�數回落並冇拖低美股一樣）。踏入今年，內地A股玩�麉Y傳手巾仔遊戲（小學時期唔少人玩過，即大家圍成一圈，將手巾仔傳來傳去，到音樂一停，仍�隋穜齯滮y仔者便要罰唱歌或扮狗叫）。今天內地A股玩緊�龠リ滮y遊戲，係咪到�鱄絳眥惜謜禸銵H�鐆仍�隋檃股者，係咪罰扮狗叫？資深投資者今年5月已唔再參加傳手巾仔遊戲，陸續出貨，並將資金調來香港玩。技術上睇，5月31日滬深指數低點3683.56十分重要，一旦失守，代表內地A股進入一浪低於一浪。在人民幣升值�鴾j前提下，小心有色金屬、港口、紡織、內地房地產及旅遊板塊。內地股民學習第一課：止蝕唔止賺。6月份肯忍痛止蝕者，事後可能發現自己蝕得最少。

　　港股近期吸引大量內地資金湧入，理由有：一、港股市場更為規範；二、股價相對較低，係很好�鴽賳篪蚼毀銦F三、開戶容易，只要在內地辦事處開個港股戶口，交�魖郊鷖狺峊蚑衁瞴A便可收到賬戶信、密碼信，同炒A股一樣在網上操作。招商證券、國泰君安、大福證券等香港證券公司早在內地有辦事處，協助內地人直接開戶，完成後便可在網上買賣港股；亦有內地居民來港轉一轉，自己親自來香港開戶兼存入款項，日後透過互聯網買賣港股。上述賬戶內地人叫「灰色賬戶」，因唔受內地法律保護；但內地人則認為，香港法律更完善，並唔擔心呢個問題。唔少內地證券商亦代本港證券公司在內地招客，至今為止未見內地監管機構表示意見。北京證監局只話，除QDII和經批准特殊情況外，其餘係唔受證監局允許�鵅A他日如有資金糾紛，投資者只有自己面對、靠香港當地法律維權。

　　內地證券商向投資者提供香港股票行情，首一、兩個月係免費，但往後每月必須付一百八十港元行情費才可獲得；買港股必須用港元，因此須承擔人民幣升值風險及電�壑熗繲O。

　　中國經濟正由「Made in China」轉為「Sold in China」，中國消費者大量湧現。二十八年改革開放政策下，新一批打工仔教育水平較上一代高，年輕一代紛紛加入工作行列，情況有如七十年代香港，令中國人均收入進一步上升（打工仔由工人為主，轉為專業人士為主）。中國經濟將由出口、製造業導向轉為較平衡，因加入消費及投資行業高速成長，中國人已負擔得起較高消費。來自內部消費需求將繼續拉動GDP上升；消費佔中國GDP 百分比將由2005年37％，升到2025年45％，未來二十年中國GDP增長率相信一半來自消費需求，而未來二十年中國GDP仍可保持8％年增長率。人均收入由2005年八千五百七十五元人民幣上升到2025年二萬七千一百七十七元人民幣，內地中產階級人數進入高增長期，令物業需求及股票投資需求大幅上升。

要多謝表哥表嫂

　　七十年代至今，�琤肏�數分別在1973年及1981年出現高潮後回落，只因為「走得太快」。今年5月內地A股係咪等同1973年3月�琤肏�數？在冇石油危機影響及人行一連串加息措施下，相信可減低A股未來跌幅（1973年3月�琤肏�數曾炒到六十八倍O，然後跌至1974年12月六點五倍O）。如內地A股由今年5月起下調，O由五十倍回落到二十五倍，加上公司公布去年純利上升及今年純利再升，估計未來調整幅度只有30％；即滬深三百指數見3000點左右，調整已足夠。

　　2003年7月內地發起自由行，令本港零售業受惠；今年5月內地發動QDII，唔少私人資金早已開始「投資香港，面向世界」。你地點睇?!近幾年香港股市成交曾經係大行世界，佢地引入機構投資者捧本港大價股場，現今卻是華資經紀行天下，因為只有佢地願意協助內地同胞投資本港股票，中國政府為�鰿狀x，未見插手干預。上周一位業界人士話，好耐未試過一天之內賺五萬元佣金矣（即一天內做�髐G千萬元生意）。呢方面真係要多謝表哥表嫂，佢地繼自由行之後，亦開始自行投資港股。香港人愈來愈歡迎祖國Ｄ人民幣，過去只集中買豪宅，依家則已大量流入本港二線股市場。

　　十九世紀英國繁榮係建基於船堅炮利，到處征服其他國家，將別國資源運回本土製成產品，再暢銷到各殖民地國家，賺取豐厚利潤，讓英國人過�荌礸堨肮﹛C隨�荋犍薯a國家人民漸漸不甘被剝削，紛紛起義對抗英國（最先是美國，然後擴散到其他地區），大英帝國光輝歲月到二十世紀走下坡。取而代之係美國，利用美元到處購買別國原材料，運回美國生產成工業品，再運到其他國家賺取豐厚利潤。1944年《布列頓森林協議》令美元等同黃金；加上第二次世界大戰後，美國在政治及軍事上�鴾O量令美元世界通行，三十五美元便等同一盎斯黃金；而存放美元比較存黃金不但方便攜帶，而且有利息可收，令美元風行全球。一如十九世紀英國，美國只要印鈔票便可換取別國資源，漸漸便自己唔生產，並將生產基地搬到別國，以更靠近資源，令生產成本下降，自己只賺取企業利潤便可。貿易上美國漸漸出現赤字，而引發美元危機。1971年8月15日美國索性廢除美元兌黃金之窗，令美國政府可任意印刷美元，全球經濟進入另一新制度，就係美國增加貨幣供應、全球經濟繁榮。美元到處購買別國資源及產品、大量到別國投資，但因濫發貨幣三幾年後全球通脹率上升，令美國政府不得不收斂D，減慢美元供應速度；咁樣全球經濟又陷入衰退，因美元不再到處購買別國資源及產品，亦減少到別國投資。

　　1978年中國實施改革開放政策，極需出口資源及產品去賺取外�嚏A亦極需外資流入投資製造業帶動經濟發展。1982年美國發現自己增加�鼣f幣供應不但令經濟走向繁榮，同時唔再引發惡性通脹，因為新增貨幣唔係被日本吸收�驉A就係由中國等國家吸收，最終只回流美國買債券。1982年起雖然美國貨幣政策一樣有收緊�鴾擗l，但再唔似1982年前，要引發衰退去打擊通脹先掂，因為無論美國增加供應幾多鈔票都被日本、中國等國家吸收掉。1989年印度、東歐甚至蘇聯亦放棄社會主義或共產主義制度，成為美元�鴽l收國。美國利用美元將別國資源及勞動成果轉化為美國人�黈禷O，方法較十九世紀英國�鼤謚磹陽Q政策更成功。

　　不過，凡事都有極限，例如回教思想逐漸威脅中東國家�鵅u王權」，1980年令伊朗王權倒台，1991年伊拉克入侵科威特，威脅另一中東國家�鵅u王權」，美國為確保來自中東石油供應，決定出兵保障科威特�鵅u王權」。沙地阿拉伯王權之爭，更演變成美國�鵅u九．一一慘劇」，信奉回教�鴭埽n攻擊美國呢個沙地阿拉伯「王權」保護者；美國決定摧毀支持拉登�鴷鴝唭J政權及阿富汗政權作報復，逐漸演變成今天美國同回教國家對立�鴽蔬情C

溫家寶連豬肉價都理

　　除上述外，2002年至今美元大幅貶值，亦令中國政府不滿，決定更佳咁運用外�擬x備，今年投資三十億美元在黑石，變相話畀美國佬知，如美元繼續貶值落去，中國亦唔會「坐以待貶」。八十年代開始�鴾互�關係（即美國印鈔票、中國拚命生產）出現變化，下一步又點？美國如意算盤係逼人民幣大幅升值（變相令美元只兌人民幣貶值）。中國政府睇完日本過去二十年經濟史，又點會咁笨上當。未來中國政府對美元�嚘A度，對未來世界經濟發展起�茪Q分重要�鴽@用。

　　今年5月內地三十六個大中城市豬肉價共上升十四次，平均價格較去年同期上升109％。5月26日溫家寶召集商務部、農業部、國家發改委、交通部等十大部門商討此事，各種緊急應對措施亦陸續出台。5月30日北京豬肉批發價由5月23日最高峰十六元三角四分一公斤回落到十四元六角五分，不過仍較一年前七元七角一公斤漲84％。其他地區如吉林、陜西、黑龍江、河北、遼寧等地區，肉價亦開始回落，相信內地豬肉價已見頂。內地生豬批發價由去年7月七元一公斤升到5月25日最高十六元三角四分一公斤，升幅超過100％，理由係2005年底開始疫病影響令市民少吃豬，加上飼料漲價，農民只有放棄養豬。依家豬價漲�驉A會否令大量農民又再養豬，令明年豬價暴跌？國家總理連豬價都理，到底出�鼵A�炾暋D？（美國總統唔係經常度假嗎？）中國人管治企業最大問題係「董事長太忙」，凡事親力親為，一切由董事長決定；董事長一句頂你一萬句。咁情況下，企業又點樣做大做強？國家又點樣和平崛起？溫總理你太忙啦。

　　現代環境好少人仍須日曬雨淋，而且對健康常識增加，六十歲人�黻楛d狀況相等於第二次世界大戰前四十歲並唔困難。從前四十歲叫中年、六十歲叫老年；現代社會六十歲才步入中年、八十歲才算老年。環境改善及對健康常識增加，令人類�鴽圻~期加多二十年。如你身體差，賺錢日子只有四十年（二十歲至六十歲）；如你身體好，賺錢日子有六十年。在神奇�嚚ぃQ率協助下，二十歲由一萬元開始每年增長10％，到六十歲只有四十五萬元；如你較別人長壽二十年，二十歲同樣一萬元開始，到八十歲變成三百零四萬元，原來長壽是可令人富有�鵅C單單富有與長壽，如冇快樂人生便毫無意義，只有同時擁有富有、健康及快樂，才不枉此生！

信報財經新聞
曹仁超
2007-06-05

新基民掀套現潮

　　6月4日，週一。�琤肏�數升126.72，收20729.59；成交六百七十億九千六百多萬元。6月期指升16點，收20756點。中海油（883）升3.1％，見七元七角一仙；九倉（004）升11％，見三十四元二角五仙；會德豐（020）升4％，見二十元；佐丹奴（709）升11％，見四元零八仙；Gay Giano（686）升78％，見八角九仙；神州醫療（8186）升47％，見三角三點五仙；飛毛腿（1399）跌13％，見三元一角，因工廠遭火燒。卓越金融（727）升8％，見十三元二角八仙；�屨O集團（835）升7.3％，見三角七仙。除QDII外，內地資金自由行，到底有幾多個人資金由深圳及上海行���蟑輕銂ㄓT四線股？

　　滬深A股暴跌四個交易日，蒸發掉三千五百億美元市值。今天超過一半成分股跌幅達10％跌停板，包括華能國電、中國石化、中國國航、萬科地產等。5月30日一天內新開證券投資帳戶數量達四十二萬個，超過今年第一季�翵C天三十萬個。面對股市開始出現大跌，心情最緊張係近半年來才加入基金投資大軍�鵅u新基民」，應否考慮開始套現，去逃避整個市場崩潰？如引發新基民套現潮，滬深A股指數可進一步回落。以外國過去經驗，上述情況好快出現！

下破50天線跌勢將加速

　　內地A股係一個全封閉式市場，佢�鴾伅^除�髐葀z因素外，應唔會影響其他國家股市表現。今天滬深指數回落7.7％，�琤肏�數上升126.72，足可證明。由於中央政府限制外資只可持有一百億美元A股（約七百八十億港元），相信唔少早在5月份獲利回吐，將資金投資港股。技術上睇，滬深三百指數如跌穿五十天移動平均線【圖】，將加快下跌速度。5月份沒沽出內地A股、將資金調來港避難者，宜加速行動。

　　花旗集團中國研究部負責人評論，近期內地政府將證券交易印花稅提升至0.3％，自5月29日起滬深三百指數已下挫15％，主因係過去十個月滬深指數已上漲兩倍，加印花稅引發獲利回吐。由於有好多新投資者響過去一段日子才入市，佢地可能對股市相當無知，唔明白股市強勁上揚，出現回調係十分正常�鵅A因而加入拋售行列。以過去例子，相信調整幅度在30％。

開放式基金面對大量贖回

　　加印花稅唔會改變市場�黻禰趕羷捸A但抽資本增值稅則唔同。1973年香港及1992年臺灣股市皆因政府徵收資本增值稅而引發拋售狂潮，因為資本增值稅會改變股票市場�鵅u基本因素」，相信在短期（或2008年北京舉辦奧運前）中央政府唔會實施。中央政府只會：一、鼓勵更多IPO；二、加速QDII進程，推動資金流向海外（例如香港）；三、放緩國有股減持過程。

　　國泰君安分析員認為，內地投資者開始恐慌，加入拋售股票行列，令最近才加入�儱s投資者遭受重創。開放式基金面對大量贖回，令藍籌股股價下跌。

美首季經濟增長或見底

　　中國A股一級市場存在畸形結構。例如中石化境內上市發行�鴾蔡釩貜捅q唔到5％，工商銀行、中國銀行、中國人壽、中信銀行等更只有總發行量2-3％。中國證券法對大企業規定：公眾持股比例下限係10％。呢D企業A股發行量咁少係造成股價偏高�鼤z由，一旦政府減持，影響十分大。

　　美國第二季GDP增長率相信可達3.5％。以英國及澳洲為例，樓價見頂後儲蓄率回升，相信今年美國亦唔例外，最擔心係樓價見頂�鵀P時又失業率上升。如樓價見頂、失業率在低水準，係唔會引發消費下降而影響經濟�鵅C上述情況依家響美國出現，雖然樓市財富效應在消失中，但股市財富效應接力，令美國第二季GDP增長率止跌回升。美國經濟在1991年及2001年曾出現軟著陸（即GDP一季負增長），呢次連軟著陸都未出現，今年第一季GDP增長率0.6％有可能已經見底。

　　世界銀行發佈《中國經濟季報》時指出，低糧食庫存、強勁需求增長、化肥能源價格上升，令人們擔心世界糧食價格出現新一輪上漲。依家國際糧食庫存量只及使用量��15.8％。產油國（OPEC）�屩陪僥禷O量自2000年至2005年達年增長17％，撒哈拉以南�麉D洲國家糧食消費年增長率25％；再加上化肥價過去六個月迅速增長。乙醇對玉米需求佔美國玉米總使用量20％（今年更達25％），玉米價較去年同期上升75％，令美國玉米種植區增加15％，小麥、大米價格亦因而上升；今年年初至4月，全球糧食價已上升20％！

銀行進入資產管理時代

　　根據麥肯錫分析，全球銀行業已進入新紀元。一、銀行進入資產管理時代，管理資產將由2004年一百三十六萬億美元，增至2020年五百萬億美元，升幅超過全球GDP增長率，令資產管理業務及私人銀行業務大大受益。隨著去仲介化�鴽瑋N改善、證券化手段日趨成熟，大趨勢係銀行唔再以仲介人角色出現，而係直接參與管理資產服務。上述情況早在美國市場發生，並向全球擴散，令世界其他地區銀行業務可保持兩位數增長。二、OECD國家及部分亞洲國家人口正趨向老齡化，即今後二十年隨著人口結構變化，加上每一代儲蓄都較上一代為少�嬼芘捸A可能令個人儲蓄流入量減少35-40％，因此只靠吸收儲蓄存款進行借貸業務，將面對低增長甚至萎縮，呢股增長動力自1997年響香港銀行界已經消失，或遲或早亦在內地消失；取而代之係銀行提供全球資產管理服務，即個人資金流入儲蓄戶口減少、用於資產投資增多。

　　三、通過對品牌特性�黈痐蒆]計去吸引目標客戶群。過去大量吸納客戶以人多取勝�儭g營策略，已唔符合成本效益；反之，私人銀行提供高端服務，只吸引目標客戶群，反而提供豐厚回報。但在兩極之間卻存在龐大數量�鴾H群，佢地不但需要信用卡服務、財務顧問服務、保險服務、退休計畫制定服務，但又未有條件成為私人銀行客戶。如銀行能夠引發呢個客戶群�鵀@鳴，再加上品牌效益而吸引到呢群人數眾多�麉�戶，將成為未來銀行業務增長所在。但銀行必須理解：係乜�洠M定這個客戶群�鵀甈陛H以美國經驗，呢類客戶群最需要低成本及較簡單�鼤ㄚ~服務。佢地唔係私人銀行�麊A務物件，但又唔係紅簿仔客戶，佢地係介乎兩者中間�鴾j多數。四、專業化服務已從傳統銀行手中搶走目標客戶，對�鐆利用分行提供一站式服務�龠Е弇�行而言，係一項打擊。線上銀行使用量急速提高，令銀行分行�鵀a位迅速下降。線上銀行往往能提供較分行更多�麊A務，同時二十四小時跨地域操作；再加上電子櫃員機二十四小時服務，已漸漸取代分行櫃位員�鵀a位，令員工成本所佔比重日益下降。

　　五、日本NTT DoCoMo利用互聯網覆蓋率及無線射頻識別技術，建立電子支付系統，已開始威脅銀行在日本盈利豐厚�韔2C和C2B支付市場�屪b斷地位。未來流動電話系統將成為另一支付系統，上述趨勢會令部分銀行把分行轉型為專業化服務中心，而唔再係傳統分行業務。換言之，未來銀行業務正逐步由傳統吸收儲蓄存款然後將資金借出的業務，轉型為資產管理、資產證券化（例如將物業按揭貸款證券化後出售）業務。上述趨勢在美國早已開始，香港自1997年起亦加速，內地國有銀行上市後亦進入轉型期。

　　新確科技（1063）、正輝中國（169）、勤＋緣（2366）、寶威控股（024）、黃金集團（1031）、王氏港建（532）、東方娛樂（009）、合一投資（913）、南海石油（076）、中國星（326）停牌。

　　■中國制藥（1093）、一創科技（8111）6月14日；新醫藥（8085）15日；ROJAM（8075）20日公佈業績。

信報財經新聞
投資者日記

曹仁超

2007-06-06

A股未見浪底  

　　6月5日，周二。�琤肏�數升112.56，收20842.15；成交七百六十二億二千五百多萬元。6月期指升168點，收20924點。

　　滬深三百指數一度下跌7.5％，見3246.73；下午反彈，收市指數3634.63。由5月29日4168.53回落至5月6日低點3246.73，跌幅22.11％，估計下跌浪A完成，進入浪B反彈。如反彈前跌幅二分一，阻力在3707點；如反彈幅度係61.8％，阻力在3815點。理論上，下跌浪由A、B、C組成，即3246點應該唔係呢次調整浪底，B浪反彈完成後，仍有下調壓力。經此一役，新股民應該上了一課，明白數月�鴾伝T可以在四個交易天內完全失去，相信後市發展將較為平穩。有人認為呢次跌市係由加印花稅引發，事實上先有過熱的股市，才會因為加印花稅而引發蝴蝶拍翼效應。今天下午股市反彈，有謠傳「高官授意不惜血本地托市」。事實上，今天上午A股RSI已跌至20水平，反彈隨時出現。但股票市場需要小道消息，何況在網上發表，更加可不負責任。

個體貪欲變成整體福利

　　內地A股形成泡沫，理由係2001年1月起聯儲局減息，人民幣追隨，情況有如1990年香港。香港負利率所引發�儭窶ㄙw沫共維持�髐C年，到1997年8月才爆破。至於內地A股，由2005年6月開始至今只有兩年，房地產由2003年下半年開始至今亦只有四年，理論上呢個泡沫仍在發展中，未到真正爆破�鴾擗l。5月29日起�鵀^落，極有可能只係牛市其中一隻「腳」（牛係有腳�黻坁咫]）。

　　內地A股經歷四個交易天調整，幅度達22％，不但可搵到一百隻可能被高估�麊悒驉A同時亦可以搵到一百隻股價仍被低估�麊悒驉C我地可以搵十個理由話內地A股係泡沫，同樣亦可以搵十個理由反證內地泡沫唔存在。泡沫最早可追溯到1720年英國南海泡沫、法國密西西比泡沫。泡沫之後，英國國會曾立�驉m泡沫法》，限制股市交易和股份公司成立，法國亦一樣。立法後，在倫敦以外出現「非正式股票市場」，幫助唔少公司籌集資本。分析家指出，如果冇呢D場外交易，英國根本無法出現工業革命！場外交易愈來愈流行，到1824年英國王室下令取消《泡沫法》，讓股票交易重新返回倫敦證券交易所。當年美國唔少鐵路公司、鋼鐵廠透過在倫敦發行股份，支援美國鐵路興建，有如近年內地H股來港發新股集資回國搞基建�黿〞p一樣。美國經濟的興起，同十九世紀透過在倫敦證券交易所發行股票集資有莫大關係。1929年華爾街危機令投資美股者損失慘重，但十九世紀透過倫敦證券交易所發行新股集資興建的美國鐵路、美國鋼鐵企業，則繼續推動美國產業結構迅速調整，成就�鰿�國經濟今天雄霸世界�鵀a位。

　　1973年香港股市泡沫，亦奠定華資地產商今天�鵀a位，�鄐C、八十年代逐步取代英資大行（今天英資大行只餘下太古，仍然係香港十大財閥之一）。

　　今天全人類都在享受2000年前納指的科網股泡沫所帶來�儭穈T技術革命。如果泡沫一形成政府便從事行政干預打壓，唔容許股市自己去挑選最後勝利者，今天科網股大企業可以生存嗎？

　　《原富論》作者亞當斯密夫認為，政府�鼣d任係維持一個良好�鴷奕鼮B行機制，個體的貪欲最終會變成總體的福利。1999年美國有兩位學者亦提出令人反思的問題：到底由政府部門內幾個高官和銀行家為我地挑選哪些企業可長大、哪些企業應淘汰好，還是股票市場由眾多機構投資者、眾多股民為搜尋賺取最大利潤，而用佢地�黻A年去支持佢地自己所想較好？成功的大企業，應由股票市場選出來，還是由政府高官指定？投資市場從來由貪婪與恐懼主導，無法控制貪婪與恐懼的投資者，註定被股市淘汰。股市�鼣d任唔係將財富平均分配，而係讓財富集中在最有效運用者手中。

業務過分多元化係一種負擔

　　1990年日本泡沫爆破後，日本經濟點解一沉不起？理由係日本企業相互持股，形成財閥，令流通股份只佔全部股本20％。情況有如古代金人組成�鵅u拐子馬」，將三隻馬連在一起向前衝，威力在古時戰場很難對付。岳飛叫士兵用鐵鐮刀專斬「拐子馬」的腳，大破金人拐子馬戰術，結果「拐子馬」�奰u點變成缺點，因為只要一隻馬受傷倒地，其餘兩隻馬亦被拖垮。日本企業互相控股，在高速成長期起互相支援作用，情況有如「拐子馬」；但整個財閥中只要一間公司出事，已可以拖垮整個財閥，上述係1990年我老曹認為日本股市一旦倒下有十六年「唔使睇」�鼤z由！今年上半年點解A股出現泡沫？就係A股流動量不足，太多國企股份係非流通股，令A股股價只反映供求，而非反映企業的價值。針對內地A股泡沫，正確�嚘A度唔係干預股市，而係加快國企改革，讓非流通股份變成流通股，同時建立A、H股互相流通機制（相同股份有兩個價？正正反映A股股價唔合理）。

　　有人奇怪呢次A股調整，�琤肏�數點解不跌反升？理由係今年港股沒有泡沫，�瓻�O只有十五倍，代表大部分港股處於合理水平。　　中糧集團1952年成立，過去係中國最大糧食貿易、農產品及食品加工企業。面對改革開放�嚝鷞J，中糧集團決定由單一進出口貿易、農產品及食品加工，變為多元化發展，例如生物能源生產、房地產開發，金融服務等，漸漸轉型為綜合企業。寧高寧接任董事長後，為中糧集團探索今後要走�儭禲A認為在改革開放�鴾j前提下，企業發展不進則退，認為「進得慢」也是退。例如別人每小時走一百步，而自己亦在走，但每小時只能走五十步，因為走得唔夠別人快，漸漸亦面對淘汰！佢2005年4月決定走一條「新國企」發展之路，策略係將集團「有限相關多元化、業務單元專業化」。即是中糧集團今後唔再為多元化而多元化，過度多元化反而令集團失去方向，而專注搞幾個自己�黿j項，發展行業之間�翵韟P性、互相支援，形成合力在每一行業上走專業化競爭�嚝埴丑C佢用�魖潀~時間，將新疆屯河、深寶恆、華潤酒精、中谷集團、堅原生化重組為中糧國際，並分拆中糧控股（606）在香港上市，令中糧在生物與能源產業上迅速冒升，成為呢個行業�鴷D導者，上市集資三十二億元，獲六百零六倍認購，等投資者認識到「新國企」�麉瞻O！中糧集團好戲還在後頭。寧高寧�齔曳丑G有限度多元化、業務單元專業化，亦係眾多綜合企業今後應走之路。業務過分多元化，在現代化管理哲學中已成為一種負擔。

加印花稅只係藉口

　　《美國商業周刊》6月11日�黥薄]提前出版）報道，西方資本已在中國和印度飽食，正在轉移目標，將更多時間、精力和資金投入中東歐國家！

　　中央政府提升股票買賣印花稅，令滬深三百指數由5月29日4168.53開始回落，只係內地新入市投資者認為政府會不惜一切將股市壓低，此乃新興市場股市�黚S性（一旦上升便無止境地上升，一旦回落跌幅亦相當大）。內地有十三億人口，投資者數目在增加中，股份供求一旦失去平衡，便出現2007年式泡沫性上升，短期恐慌又可引發大幅回落。只要中國GDP增長率基調不變，A股大方向仍係上升（值得注意�麉Y，1973年3月�瓻�1774高點，要到1986年才正式升破）。股票買賣印花稅上升至0.3％，只能引發一次較大型獲利回吐潮，但唔會改變股市基本基調。呢次A股回落，加印花稅只係藉口，真正理由係A股O五十倍早已偏離合理水平。初步估計，滬深三百指數由5月29日最高點下調30％已足夠，後市不必過分偏淡。值得注意�鴾浀茷Y中國經濟進入轉型期；1980年至2003年中國以製造業、出口及固定資產投資（支援製造業）帶動GDP增長；2006年起政府強調內部消費成為新經濟增長動力。成熟型經濟如美國，出口只佔GDP 15％左右；日本出口所佔比重由1980年佔GDP 33％逐步下降至2005年22％；南韓由1996年佔39％回落至2005年29％；中國經濟40％ GDP仍同出口有關，隨�茪u資上升、人民幣升值，出口佔中國GDP比重將下降，未來改由內部消費擔任較吃重�翵丹漶C

　　1985年中國有一億一千六百萬人每天收入少於一美元，2004年數字減少53％，至少於五千四百萬人。過去二十年中國成功讓六千二百萬人口脫離貧窮；不但如此，城市居民人均收入（扣除通脹）共上升三點二倍，2005年收入已達二萬五千三百四十八元人民幣一個家庭（以二人收入計），即進入中產階級迅速上升期。家庭平均年收入一旦超過三千美元一年，代表衣食住行等基本生活需要已解決，開始追求更佳的衣、食、住同行。一如七十年代香港爆發買樓、買車及炒股潮；2003年中國亦爆發買樓、買車及炒股潮。以香港過去經驗，呢股熱潮估計可維持到2025年（即仲有十幾年）。這個上升潮由人民教育水平普遍提升�齔痕G引發，同時人口增長率進入低增長期（一孩政策1979年推行，如今漸見成果，估計城市家庭人口將由目前二點九六人降至2025年二點三五人。即家庭收入因教育水平提高而上升，支出卻因一孩政策而減少，加上全國就業人口所佔比重仍在上升）。

內地中低收入家庭將佔大多數

　　估計到2009年，中國中低收入家庭將成為大多數，取代1985年以窮人為大多數。中低收入家庭人口估計佔全國總人口45％；中產階級人口正進入高速上升期，估計到2025年成為社會大多數，一如1997年香港，然後再分裂成為中上階層及中下階層�鴾G元社會。

　　過去二十年中國人以高儲蓄率著名。中國人將收入30％至50％儲起來，上述資金透過銀行支持基建，成為重要�儭磢魖虓翩C2000年至2005年中國GDP年增長率9.8％，但私人消費未見大幅上升，令消費佔GDP由2000年50％下降至37％。即過去五年中國人收入上升�驉A但冇增加消費，上述資金湧入樓市及股市形成泡沫。相信類似美國先使未來錢�黿〞p不會在中國出現，但類似南韓人由1987年40％儲蓄率下降至2005年30％應該會在中國出現，即2005年中國高達50％儲蓄率開始進入回落期，2006年起消費開支進入高增長期，為內地零售業帶來巨大商機。

　　再研究人�奰x蓄習性：貧窮的人好少儲蓄（因為入不敷支，何來錢供儲蓄用？）；富有的人不再儲蓄（你聽過有錢人儲錢嗎？）。最喜歡儲蓄的人是由貧窮走向小康呢段日子，即家庭收入進入三千美元一年開始。當財富到達某一水平，便明白投資較儲蓄重要，到時儲蓄率又漸回落。如無意外，2000年至2005年係中國人最喜歡儲蓄�鵀~份，2006年開始轉向投資。

　　今天整個中國消費市場只有一個意大利咁大，而中國人口係意大利二十二倍！估計到2025年中國將成為第三大消費市場，僅次於美國同日本。研究南韓1985年至2005年表現，消費市場增長率係OECD國家�鴾T倍，相信2005年至2025年中國消費市場亦以上述速度擴張；估計到2025年中國消費市場有兩個英國咁大！世界銀行估計，最終中國將成為全球最大�黈禷O市場，即超過日本同美國，不過此乃2025年後�翵ヾC消費市場發展由食品、服裝等先行，然後係家庭用品，跟住係珠寶與生活時尚，最後係消閒、娛樂、個人服務、會所設施、豪宅等。

　　中國經濟�齔o展過程亦非一帆風順。例如1989年六四事件後，經濟急速冷卻；當年政府利用人民幣貶值去抵銷六四�嚗v響。1993年中國出現兩位數字通脹，1994年1月上海朱決定將人民幣同美元掛�u，令中國通脹率由1994年第四季起進入回落潮；1997年中國面對亞洲金融風暴，亞洲各國紛紛將貨幣貶值，增加出口競爭力，中國政府只有採用出口退稅去應付。2001年美元減息兼大幅貶值，令2003年起中國出現資產泡沫，又睇睇中國政府呢次點樣應付。1978年起的改革開放政策，理論上可為中國帶來五十年繁榮期，情況一如1949年至1997年香港GDP高速成長期。1997年結束後近十年，香港進入二元社會，中國GDP高速成長期2025年才結束，目前只係遇到阻滯。今天起中國有如七十年代香港，正面對中產階級迅速冒起期。

　　2005年12月止，中國中低收入（年收入二萬五千元人民幣）家庭佔59％；中產（年收入二萬五千至四萬元人民幣）佔35％，上層社會只佔總人口6％。

豪宅與普通樓�鴾應�

　　估計到2025年中國中低收入（年收入四萬元或以下）佔總數20％；中產（年收入四萬元至二十萬元）佔76％，上層社會（年收入二十萬元以上）佔4％，即同1997年時香港情況相同。未來二十年內地中產所佔比重將由35％上升到76％，可見升幅之巨，由此而引發�鴾熙＆禷O將極之龐大。

　　未來二十年中國經濟將由新興工業國走向OECD水平，提供大量商機，亦出現不少風險。點樣掌握商機、逃避風險？呢方面涉及投資策略，但上述大方向則一定唔會錯。

　好多人唔明白豪宅同中價樓與中低價樓分別在於「投資市場」與「用家市場」，情緒（Sentiment）上完全不同。中價樓與中低價樓買家追求�麉Y「物有所值」，加上供應充足，價格一旦稍為偏高就好難出售；反之，豪宅買家對象係富有人士，佢地追求�麉Y高質素住宅享受，較少強調「價值」（Value）及負擔能力（Affordability）。買豪宅者唔係冇樓住，而係追求更高質素�鵀磽v享受，情況有如法國名酒與智利紅酒之分。法國名酒可賣數千元一枝，提供�麉Y一份高質素享受；智利紅酒卻是平常吃餐時飲用，幾百元一枝已不俗。兩者售價相差十幾倍，好難向飲慣智利紅酒者解釋法國名酒點解售價如此貴，一如好難勸飲慣法國紅酒者去接受智利紅酒（除非此君經濟出現問題）。至於何謂高質素住宅享受？地點十分重要。例如傳統豪宅區，其次係供應量有限，而產生唔係人人可以有�儱P覺（Exclusivity）。豪宅不但要廳房寬闊，甚至廚房及洗手間亦要寬闊，以產生「豪」�儱P覺。豪宅不能太現代化，亦不能太古老，因此良好的室內設計亦十分重要。2003年起隨�茩輕銂懋|二元化，20％中產階級財富大幅增加，因而追求豪宅享受；80％中產、財富在1997年至2003年失去大部分，形成今天以呎價計，中下價樓同豪宅�黈t距愈來愈大。上述情況不但在香港出現，在大部分OECD國家亦早已出現；反之，新興工業國如馬來西亞、印尼、菲律賓、泰國等兩者差距仍不大，因為仍未進入二元社會。隨�茤OD國家中產階級一分為二，遲早亦出現豪宅和普通樓價差距擴闊�黿〞p（例如2004年起�儱s加坡）。

　　新世紀集團（234）、順昌集團（650）、中國科技（985）、航天科技（031）、長遠電信（110）、中青基業（1182）、百利大（495）停牌。

　　■利信達集團（738）、會德豐（020）、中華藥業（8120）6月14日；昌興國際（8139）20日；長達科技（8026）、永義實業（616）21日公布業績。

[ 本帖最後由 不滅 於 2007-6-6 11:29 AM 編輯 ]